N° 09 2016 Indices - Gestion institutionnelle

INDICESNovembre 2016 | Supplément mensuel du quotidien L’Agefi | N°09 | Gestion institutionnelleEntretien«Réindustrialiserla Suisse relève del’utopie. Je n’y croispas du tout.»Jean-Marc Probst PAGE 6Président de Commerce Suisse Le Thème Gestion institutionnelle Les nouveaux modèles d’allocation face aux taux négatifs persistants La nécessité d’augmenter les rendements requiert des approches d’investissement innovantes et la maîtrise des risques  PAGE8À24 DANIEL VARELA / PHILIPPE G. MÜLLER / FABRIZIO CATTANEO / CLYDE ROSSOUW / MARIE-AUDE LAURENT / NICK CLAY / ISABELLE CABIE / RENÉ SIEBER MARCO LANCI / HANSJÖRG SCHMIDT / CHRISTOPHER J WIGLEY / WILLIAM NICOLL / SALMAN AHMED / KARIN OERTLI / ALAIN BARTHEL / HASAN ASLANTDM1603-FND-ADPRESS-281x80-FR-HD2.pdf 1 18/07/2016 13C:5É4DRIC KOHLER / CHRISTIAN WICKI / AGNES RIVAS / ERNST SCHAUFELBERGER / ARNAUD DE JAMBLINNE / OLAF MEYERFundana vous guide dans l'univers des gérants alternatifs depuis plus de vingt ans.Fundana se consacre exclusivement à la gestion alternative et vous apporte son expertise dans l’identification de nouveaux talents.Les solutions façonnées pour nos clients allient simplicité, transparence et performance.Fundana Genève | Tél. +41 22 312 50 50 | www.fundana.ch

PAGE 2. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleIndices Diversification et rendement Retard injustifié Titres à pertes fixes Les caisses de pension ont effectué un quart de leurs placements La zone euro a été au cœur de tumultes qui ont éloigné dans l’immobilier. Mais la diversification, source de réduction les investisseurs. Aussi, ses actions accumulent un retard important Depuis la crise financière de 2008 et la chute des des risques et de hausse des rendements, laisse à désirer. par rapport au reste du monde depuis le début de l’année: taux d’intérêt, le concept de titres à revenu fixe 26% des immeubles en propre se situent dans la même plus de 14% par rapport aux actions américaines et s’est lentement érodé. Avec les taux négatifs, le commune que la caisse et 29% dans le même canton. de 20% par rapport aux émergentes. Pourtant la zone revenu régulier est devenu une perte régulière. Et les investissements à l’étranger ne représentent que 7%. euro dispose d’atouts qui devraient lui permettre de La terminologie est pourtant restée la même. On Christian Wicki et Agnes Rivas, Credit Suisse. PAGE 22 rattraper ce retard. Marie-Aude Laurent, Edmond a continué à parler de titres à revenus fixes alors de Rothschild Asset Management. PAGE 13 qu’il faudrait parler de titres à pertes fixes. François-Serge Lhabitant. PAGE 5Éditorial Le cauchemar des taux négatifsPlus les emprunts d’Etat enregistrent des ren- térêt aujourd’hui (p. 19). Permettant également fixes», voire regroupés sous l’appellation uniquedements négatifs, plus les difficultés des inves- de dégager une prime d’illiquidité, les investis- de «titres à larges pertes garanties». Une simpletisseurs institutionnels pour placer leurs fonds sements alternatifs plus classiques, comme le hausse de 1% des taux d’intérêt américains pour-s’accentuent. Et rien n’indique un renversement private equity ou les hedge funds présentent des rait, selon une récente étude de Goldman Sachs,de tendance. En Suisse, 73 milliards de francs opportunités, même si la reprise se fait encore provoquer la disparition pure et simple de plusont déjà été investis dans des emprunts d’Etat à attendre dans ce dernier secteur (p. 21). L’im- d’un trilliard de dollars de capital obligataire,taux négatifs, un niveau record en Europe (p. 19). mobilier, traditionnel pilier des institutions de avertit le spécialiste.Dans cet environnement sans précédent, caisses pension, reste très convoité; toutefois, vu le stade Durant les prochains mois, les marchés seront en-de pension et assureurs sont contraints d’exploi- avancé du cycle, une diversification à l’étran- core dominés par l’actualité politique (électionster de nouvelles stratégies d’allocations d’actifs, ger est vivement recommandée (p. 22). Enfin, aux Etats-Unis, référendum en Italie, électionsd’innover, de jouer les apprentis-sorciers. le contexte actuel est toujours favorable aux présidentielles en France et en Allemagne…) etPour obtenir de meilleures rémunérations, actions, qui vont continuer d’être surpondérées par les incertitudes économiques: conséquencesnombre d’investisseurs se sont déjà détournés dans les portefeuilles (p. 8), tout en privilégiant plus qu’incertaines du Brexit, manque de visibili-des obligations souveraines au profit d’emprunts les approches basées sur une faible volatilité ou té sur la croissance américaine et mondiale. Dansd’entreprises plus lucratifs. La dette émergente un dividende élevé (p. 9). ces conditions, les politiques monétaires très ex-revient en force compte tenu de l’amélioration Mais attention aux risques excessifs dans cette pansionnistes vont encore perdurer et les tauxdes fondamentaux et des valorisations. C’est une recherche éperdue de rendement! Pour Fran- d’intérêt rester au plancher. Pour les institution-option intéressante, à condition de sortir des mo- çois-Serge Lhabitant (p. 5), les actions à haut di- nels, le cauchemar va se poursuivre. dèles classiques d’investissement (p. 16). vidende et la dette privée ont remplacé les titresLes institutionnels s’engagent aussi dans des seg- à revenus fixes. «Ils sont devenus le nouveau Danielle Hennardments moins liquides du marché, tels les «seniors pain béni des portefeuilles de pères de famille». Rédactrice en chefloans» (p. 9) ou les nouveaux types de produits, Néanmoins, la plupart des actifs dits à «revenuscomme la dette privée, qui suscite un grand in- fixes» devraient être renommés «titres à pertes [email protected] du 7 Novembre 201604. CONSENSUS ISAG. Faut-il faire confiance 12. LEADERSHIP. Vers des équipes à haute 19. La dette privée devient une composanteaux banques centrales? Eric Vanraes, performance. Daniel Held, PI Management. stratégique des placements institutionnels.Banque Eric Sturdza, Membre de l’ISAG. 13. Le retard accumulé sur les actions liées William Nicoll, M&G Investments. à la zone euro ne se justifie plus.04. MARCHÉS. Les changements significatifs 20. Les obligations vertes ont un granden cours. Philippe Schindler, Blue Lakes Advisors. Marie-Aude Laurent, Edmond de Rothschild rôle à jouer dans la transition énergétique. Asset Management.05. CHRONIQUE. Le mythe des titres à revenus Christopher J. Wigley, Mirova (Natixis AM).fixes. François-Serge Lhabitant 14. Quelle stratégie d’investissement || Alternatif: une solution de diversification. dans les valeurs de rendement internationales? Karin Oertli et Alain Barthel, UBS.06. ENTRETIEN. Jean-Marc Probst, Présidentde Commerce Suisse. «Réindustrialiser la Suisse Nick Clay, BNY Mellon Investment Management. 21. Hedge funds: de la création à la destructionest une utopie. Il faut se démarquer par notre Hasan Aslan, Reyl & Cie. || Peut-on enfin espérermatière grise». 14. CYBERSÉCURITÉ. une reprise? Cédric Kohler, Fundana. A l’agenda des conseils d’administration. 22. Immobilier: diversification nécessaire07. OPINION. La critique des banques centrales à l’étranger. Christian Wicki et Agnès Rivas, Credit Suisse.est aisée. Et après? François Savary, Prime Partners. Solange Ghernaouti, Swiss Cybersecurity Advisory || Le danger d’estimations optimistes. & Research Group, HEC Lausanne.08. Aucune complaisance n’est permise Ernst Schaufelberger, AXA Investment Managers.pour les rendements négatifs. 15. Les labels ISR se multiplient en Europe. 23. L’immobilier est toujours convoité. PourDaniel Varela, Banque Piguet Galland. Isabelle Cabie, Candriam. combien de temps encore? Arnaud de Jamblinne,09. Pour dégager de meilleures performances. 16. Dette émergente: tabler sur la qualité La Foncière. et les portefeuilles à faible rotation.Philippe G. Müller, Chief Investment Office, UBS. 24. Comment les rentes sont-elles réellement Salman Ahmed, Lombard Odier Investment Managers. financées? Olaf Meyer, Profond.10. A l’aube d’une nouvelle approche dans 25. eeproperty: pour gérer la croissancela politique de dividendes des entreprises. 17. EN DROIT. Procédure de déclaration (IA): de l’entreprise avec un budget limité. Propos le parlement rétablit la confiance.Fabrizio Cattaneo, Gérant du fonds Pictet CH-Swiss recueillis par Barbara Ben Hamadi pour GENILEM.High Dividend. Dominique Christin, BCCC Avocats, Genève-Lausanne. Vaud-Genève || Penser le leadership avec l’autorité. Alain Max Guénette, IMSI, HEG Arc.12. Actions de qualité: tablons sur l’effet 18. Comment réinvestir dans les obligationsde capitalisation. Clyde Rossouw, Investec AM. de qualité. Dr. René Sieber, Marco Lanci, Dynagest SA. 26. LIVRES par HEG Arc || Emprunts en francs: attrayants sans rendement. Hansjörg Schmidt, Swisscanto Invest by Zürcher Kantonalbank.Indices est un supplément de L’AGEFI, quotidien de l’Agence économique et financière à Genève | Président Alain Duménil | Administrateur délégué-Rédacteur en chef François Schaller | CEO Agefi SA Olivier Bloch | Directeur adjoint, développements Lionel Rouge | Rédactionen chef INDICES Danielle Hennard, Nicolette de Joncaire | Responsable IT Guy-Marc Aprin | Responsable graphisme et édition Sigrid Van Hove [email protected] | Journalistes Mohammad Farrokh, Giuseppe Melillo | Contributeurs réguliers Solange Ghernaouti, Alain-MaxGuénette, Daniel Held, François-Serge Lhabitant, François Savary, Philippe Schindler | Administration Patricia Chevalley, [email protected] | Marketing Guillaume Tinsel (021) 331 41 06 | Abonnements (021) 331 41 01 – [email protected] | Publicité Suisse romande & internationaleNorbert Fouchault (021) 331 41 25 – [email protected] – Suisse alémanique Béatrice Leuenberger (044) 254 39 21 [email protected] | Imprimerie Kliemo Printing, Eupen | Les textes des journalistes hors de la rédaction ne peuvent engager la responsabilité de la publication.Copyright © Toute reproduction, même partielle, des articles et illustrations publiés est interdite, sauf autorisation écrite de la rédaction | Direction et administration Rue de Genève 17, Case postale 5031, CH-1002 Lausanne, tél. 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PAGE 4. Indices | | Novembre 2016CONSENSUS ISAGFaut-il faire confiance aux banques centrales?Soit nous pensons qu’elles grandes banques allemandes et italiennes, d’un QUESTIONS DU MOIS D’OCTOBRE 2016ont la capacité de gérer énième rebondissement du feuilleton grec etla situation actuelle. de l’arrivée prochaine des premiers dégâts du 1- Les inquiétudes à propos de oui non sans avisSoit nous n’y croyons pas. Brexit, cette rumeur n’est absolument pas cré- la solvabilité de Deutsche Bank, venant 67% 33% 0% dible. La BCE n’a d’autre choix que de pour- se rajouter aux problèmes du secteur Eric Vanraes suivre la politique menée actuellement, voire de bancaire italien peuvent-elles déclen- 33% 50% 17% Banque Eric Sturdza l’amplifier. cher une nouvelle vague de défiance 50% 50% 0% Le comportement des grandes banques centrales vis-à-vis du secteur tout entier 17%AMembre de l’ISAG est crucial: soit nous avons toujours foi en leur (retour du risque systémique)? 66% 17% ujourd’hui, la pierre angulaire capacité de gérer l’environnement actuel (crise 2- Croyez-vous à un tapering de notre analyse économique économique et prévention des risques systé- de la BCE en 2017? (et par conséquent de notre miques), soit nous estimons qu’elles arrivent au 3- La Chine redevient-elle un facteur construction de portefeuille) se bout de leur capacité d’intervention et que nous majeur de risque systémique sur les résume en une question: faut- ne pouvons plus compter sur elles en cas d’acci- marchés mondiaux? il encore faire confiance aux dent. Pour l’instant, nous appartenons toujours 4- Pound à parité avec l’eurobanques centrales pour nous tirer de tout éven- à la première catégorie et estimons que tout est avant la fin de l’année 2016?tuel mauvais pas? Aux Etats-Unis, la Réserve (encore) sous contrôle. Ainsi, les marchés pour-fédérale (Fed) se retrouve face au risque de pro- ront connaître des trous d’air passagers qui se- ALLOCATIONS D’ACTIFScéder à un réajustement de politique monétaire ront autant d’opportunités d’investissement. PORTEFEUILLE ÉQUILIBRE EN EUROà contretemps. Une hausse symbolique des taux Par conséquent, nos portefeuilles s’articulentdes federal funds est sans doute programmée autour d’une surpondération du marché actions Pondération Variation Pondération,pour le 14 décembre mais Madame Yellen va avec une prédilection pour l’Europe, une allo- en % men- relative* majoritésurtout devoir convaincre qu’il s’agit de «dovish cation neutre sur les Etats-Unis et faible sur les moyenne suelletightening». En Europe, un léger flou concernant émergents. Nous ajoutons dorénavant un axe Neutrela politique de la Banque Centrale Européenne fondamental à notre stratégie: la répartition Monétaire 8 Sous-pondéré(BCE) a été entretenu par des rumeurs de tape- harmonieuse des investissements en actionsring, autrement dit de diminution prochaine de entre gestion traditionnelle et gestion systéma- Obligations 15  Sur-pondéréla politique d’assouplissement quantitatif. A un tique de type smart bêta. Les marchés obliga- publiques Neutremois et demi d’un référendum crucial en Italie, taires sont sous-représentés mais restent fidèlesau moment où l’on reparle de la solvabilité de à trois principes intangibles, qualité, liquidité et Obligations privées 23  Sous-pondéré décorrélation avec les marchés actions. Ainsi, Neutre nous abordons cette fin d’année avec des por- Actions 37  tefeuilles légèrement surexposés en termes de Sous-pondéré risque de marché dans une conjoncture modéré- dont Europe* Neutre ment favorable mais jouissant d’un soutien sans Neutre faille des banquiers centraux.  dont USA* Sur-pondéré dont Japon* dont émergents*Indices fera paraître chaque mois le consensus Le Consensus ISAG est une publication mensuelle Matières premières 4 de l’ISAG (Investment Strategists Association of de l’Association des Stratégistes d’Investisse-Geneva). Il représente la synthèse des prévisions ment de Genève. Recevoir le consensus: Alternatifs 13 mensuelles d’investissement de 19 établissements www.isa-gva.org / LinkedIn ISAGfinanciers de la place genevoise. Total 100 * Pondération relative au «benchmark» du répondantPhilippe Schindler MarchésCIO, Blue Lakes AdvisorsLes changements significatifs en coursLes importants Trois facteurs favorisent l’effervescence des mar- à réduire leurs inventaires. La réduction de la dé- L’efficacité de la politique monétaire décroît. Aprèsmouvements des chés et pourraient être annonciateurs de grands duction des intérêts est envisagée par les candidats M. Kuroda, d’autres banquiers centraux-clés, Yellenmarchés n’annoncent changements. aux élections présidentielles. Si de telles nouvelles et Draghi, commencent aussi à frémir: la volatilitépas encore de nouveau 1) Le raidissement marqué des conditions finan- lois devaient passer, les avantages fiscaux primaires résurgente des actifs et de nouvelles tendancesrégime. cières. Le dollar se raffermit dans l’attente d’une des propriétaires CRE seraient gravement impactés. pourraient bien échapper à leur contrôle. Pour hausse des taux directeurs. La SEC a adopté les La Fed compte aussi sur les effets apaisants d’une preuve, la force du dollar et les spreads des obliga- principaux changements suivants à compter du économie devenant plus coopérative (Uberization), tions du Portugal. 14 octobre 2016 pour les money markets, pour gérée par les Millennials (moins gourmands en es- Sur les marchés, un changement de régime est po- faire face aux risques d’une fuite des investisseurs paces de travail) et où les ventes en ligne fragmen- tentiellement en formation. Ce n’est en fait pas par («run») en période de crise financière. Elle change tent le commerce de détail traditionnel. hasard que le dollar, l’or, le taux du gouvernement leurs exigences de transparence concernant les La Fed, craignant une bulle, favorise pro-activement américain de 10 ans (entre autres), flirtent simulta- titres en portefeuille, le «mark to market» de la VNI le resserrement des normes de crédit, et promeut nément avec des niveaux techniques-clés. Sommes- et les clauses formelles de réduction de la liquidité/ les contraintes macro-prudentielles. nous à l’aube d’un retour vers un «ancien modèle», «gates». Ces nouvelles règles imposent aux gestion- 3) Le désespoir des banques centrales. Les 10 plus où les fondamentaux remplacent les banques cen- naires une concentration sur les titres gouverne- grandes banques centrales au monde ont vu leurs trales, comme facteur de conduite des marchés. Cela mentaux plutôt que sur le «prime»/crédit. bilans croître de 10% depuis le début de l’année. signifierait moins de distorsions des prix. Afin de Le billet vert n’est pas sorti, pour l’instant, de sa Cette hausse contraste avec la croissance de 3% valider cet éventuel nouveau régime, on surveillera zone de fluctuation de moyen terme. La hausse enregistrée en 2015 et 2014. Elles tablent sur le attentivement les niveaux critiques suivants: indice du taux Libor USD est avant tout due à la réforme relais des politiques et des grands projets d’in- du dollar (plus de 105), l’or (au-dessous de 1200 des fonds du marché monétaire. frastructure. En effet, le monde investit environ dollars), rendement des obligations américaines à 10 2) La surchauffe dans l’immobilier commercial 2 milliards de dollars par an, alors que le transport, ans (au-dessus 2,15). Une traversée définitive de ces (CRE) aux Etats-Unis. Depuis fin 2009, le CRE et l’énergie, les télécommunications et l’eau néces- seuils imposerait des changements importants non l’ensemble des prix des bureaux ont doublé, tandis siteraient plus de 3 trillions. Mais pour l’heure, on seulement dans l’allocation d’actifs, mais aussi dans que les loyers ont seulement augmenté d’environ manque de cadres juridiques plus clairs, d’une meil- la sélection des pays, secteurs et sociétés. Le rythme 15%. D’autres vents contraires administratifs se leure gouvernance, d’incitations pour les investis- d’un changement de régime, notamment de progres- multiplient: les normes CCRA obligent les banques seurs privés, notamment de fiscalité favorable. sion du dollar, sera également très important. 

PAGE 5. Indices | | Novembre 2016 La Chronique de François-Serge LhabitantLe mythe des titres à revenus fixesL es obligations d’Etat ont durant longtemps été considérées comme LES TITRES En 1994, le marché anticipait certes une hausse ment d’un quelconque taux – mis à part ceux du un placement de père de famille, À LARGES PERTES des taux d’intérêt, mais il ne s’attendait pas à chômage et du taux d’abstention à ses élections. un brin ennuyeux mais fournissant GARANTIES une telle magnitude. En une année, après sept Mais la BCE a déjà annoncé la couleur: il va à leurs détenteurs un revenu régu- SERONT hausses des taux par la Fed, le rendement des falloir s’habituer à une forte et nouvelle volatili- lier, et surtout le remboursement LA SOURCE obligations d’Etat à 10 ans avait augmenté de té sur le marché obligataire. Car les titres à larges DE LA CRISE. 2,2%, et celui des obligations à court terme avait pertes garanties ne seront pas la valeur refugeà l’échéance du capital initialement investi. Le doublé. Le bain de sang qui s’ensuivit aurait dû de la prochaine crise. Ils seront la source de laterme anglais de fixed income, que l’on peut tra- servir de leçon. Or aujourd’hui, on s’aperçoit crise. Et pour information, près de 47% d’entreduire par «titres à revenus fixes», illustrait bien qu’il n’en est rien. Rappelons au passage que eux sont détenus par des investisseurs non-amé-cette notion de stabilité et surtout de prévisibili- les analystes avaient déjà sous-estimé la magni- ricains. té des revenus futurs. Il est donc logique que de tude des trois derniers cycles de hausse des tauxnombreux investisseurs parmi les plus averses au d’intérêt (1994, 1999, et 2009).risque leur aient alloué une part importante de François-Serge Lhabitant est Professeur de Finance à l’EDHEC Certes, la situation actuelle reste différente de Business School. L’article ne reflète que les vues personnelles deleurs portefeuilles. Mais ça, c’était avant… 1994 car l’Europe est loin d’annoncer le relève- l’auteur.Depuis la crise financière de 2008 et la chute destaux d’intérêt, le concept même de titres à reve-nus fixes s’est lentement érodé. On a commencépar attaquer le principe sacro-saint de rembour-sement à l’échéance. Certains Etats dits périphé-riques ont donné des sueurs froides aux déten-teurs de leurs obligations, leur rappelant quele risque de crédit ne se traduisait pas que parun rendement supplémentaire, mais égalementpar la matérialisation occasionnelle d’un risquede défaut. Sans les interventions massives de laBCE, les détenteurs de ces obligations auraient Diversificationdéjà perdu l’intégralité de leur capital. Puis unpeu plus tard, les taux d’intérêt réels (après priseen compte de l’inflation) sont devenus négatifs,ce qui signifie en pratique une érosion du pou-voir d’achat pour l’investisseur obligataire.Plus récemment, les taux d’intérêt nominaux en obligationssont à leur tour devenus négatifs, signifiant quele revenu régulier était désormais devenu uneperte régulière. Curieusement, la terminologieest pourtant restée la même. On a continué à uti-liser le terme de titres à revenus fixes alors qu’ilserait plus judicieux de parler de fixed loss, outitres à pertes fixes. Mais cela est certes moins (Vanguard, prestataire de solutions à faible coût)vendeur, alors on a préféré continuer à parler derevenus même s’ils étaient négatifs. En revanche,on n’a pas oublié de renommer les obligationspourries (junk bonds) en «obligations à hautrendement», ce qui a permis d’en placer dans denombreux portefeuilles. Or aujourd’hui, mêmeces obligations à haut rendement ne rapportentpas grand-chose, en particulier face aux risquesencourus. Ce sont donc les actions à haut divi-dende et la dette privée qui ont pris le relai et quisont devenus les nouveaux titres à revenus fixes.Le nouveau pain béni des portefeuilles de pèresde famille.Un peu d’honnêteté intellectuelle devrait pour-tant s’imposer. On pourrait par exemple com- Besoin de diversification? Avec ses ETF et fonds à gestion passive et active,mencer par regrouper tous les actifs susmen- Vanguard offre une large gamme de produits obligataires.tionnés sous une appellation unique, «titres à Notre équipe internationale expérimentée dédiée aux obligations, une approchelarges pertes garanties». Car même si nos cours rigoureuse en matière d’investissement, une grande envergure et les faibles coûtsde finance et d’économie sont loin derrière font de Vanguard un choix judicieux.nous, nous savons tous qu’une hausse des tauxd’intérêt provoque mécaniquement une chutedu cours des obligations. Or, à l’heure où la Pour des obligations à faible coût, venez découvrir Vanguard.Réserve fédérale s’apprête à faire un pas sup-plémentaire vers le resserrement tant attendude sa politique monétaire, la question doit être vanguard.chposée: quel serait l’impact sur les cours de cestitres? Selon une étude récente de Goldman 044 220 13 00Sachs, une simple hausse de 1% des taux d’inté-rêt américains provoquerait la disparition pureet simple de plus d’un trilliard de dollars decapital obligataire. Ce qui s’écrit 1 suivi de 21zéros, soit trois fois plus qu’en 1994. Pour ceux La valeur des investissements et les revenusqui l’auraient oublié ou qui sont trop jeunes en découlant peuvent varier à la baisse commepour l’avoir connue, 1994 est l’année du der- à la hausse et il se peut que les investisseursnier grand krach obligataire aux Etats-Unis. Les ne recouvrent pas l’intégralité du montant investi.taux d’intérêt étaient jugés extrêmement baspour l’époque, un Clinton était déjà président,et l’économie américaine commençait à redé-marrer après avoir subi le choc de la crise descaisses d’épargne de la fin des années 1980. Des Publié par Vanguard Investments Switzerland GmbH. © 2016 Vanguard Investments Switzerland GmbH. Tous droits réservés. VISG-2016-09-02-1310.parallèles intéressants avec la situation actuelle. VAN11916 246x186 Fixedinc_Lagefi_FR.indd 1 14/10/2016 14:57

PAGE 6. Indices | | Novembre 2016 | EntretienJean-Marc Probst«Réindustrialiser la Suisse est une utopie.Il faut se démarquer par notre matière grise » L e vaudois Jean-Marc Probst, l’un des patrons romands les plus en vue en Suisse alémanique, qui est pressenti pour devenir le prochain président romand d’economiesuisse, ne croit pas à la possibilité d’une réindustrialisation du pays. L’économie suisse doit miser avant tout sur des produits et des services à haute valeur ajoutée. Cette spécialisation permettra de sur- monter le défi du franc fort, affirme celui qui, outre la direction de l’en- treprise familiale Probst Maweg, spécialiste des machines de chantier, cu- mule les casquettes de président de Commerce Suisse, de vice-président de l’Union Patronale Suisse, de membre du Conseil d’administration d’econo- miesuisse et de vice-président de la compagnie d’assurance CSS. Quel bilan tirez-vous du problème du franc fort pour l’économie suisse? Le 15 janvier 2015, la décision de la BNS a touché tout le monde. Les exportateurs mais aussi les importateurs dont les stocks se sont dévalorisés subitement par l’effet de change. Deuxième conséquence, il y a eu une pression sur les prix et donc sur les marges qui ont baissé de 10%. Durant cette période nous n’avons pas pu diminuer de 10% nos frais, ni les salaires, ni les charges immobilières. Les importateurs souffrent-ils d’importations directes depuis l’étranger et via des plateformes internet? Le commerce craint l’uberisation de son activité. Prenons l’exemple du livre, un domaine que je connais bien, étant l’un des trois repreneurs des librairies Payot. Malgré la concurrence d’Amazon, ce marché est resté rela- tivement stable. Le consommateur n’est pas uniquement sensible au prix. Il aime être conseillé, servi et faire une expérience d’achat. C’est pourquoi Payot a ouvert un coin café dans sa nouvelle librairie à Genève. Mais nous devons aussi réfléchir pour diminuer nos marges afin de rester compéti- tif. Si dans le livre, le consommateur est prêt à payer un peu plus pour la disponibilité immédiate du produit, dans l’automobile, ce n’est plus le cas. Nous devons vendre à des prix européens avec des charges suisses. Comment réduire les marges et les coûts de 10%? Jean-Marc Probst, entouré de ses fils Andrea Probst et Nicola Probst, troisième C’est compliqué. Il n’y a pas une recette, mais différentes options. Mon génération dans l’entreprise familiale. entreprise n’a pas remplacé les collaborateurs partis à la retraite afin de JEAN-MARC PROBST. PRÉSIDENT DE COMMERCE SUISSE. diminuer la masse salariale. Il faut inciter ses collaborateurs à être plus effi- caces. Nous devons fournir des produits ou des services 1983 Obtient son diplôme d’ingénieur en mécanique.L’emploi en Suisse à haute valeur ajoutée permettant une marge impor- 1988 Est élu au Grand Conseil vaudois.va rester stable. tante. Ou alors empoigner le problème différemment 1993 Reprend l’entreprise familiale.Une grande partie et chercher à produire ailleurs. 2012 Est nommé à la présidence de Commerce Suisse. 2015 Est élu à la vice-présidence de l’Union Patronale Suisse.des délocalisations Selon certains, lorsqu’on délocalise la production, l’innova-a déjà eu lieu. La Suisse tion et la recherche partent également à terme? perte de ses protections. Le monde viticole aussi a subi un choc avectravaille bien et la disparition des barrières douanières. Les vignerons se sont adaptés.beaucoup. Il y a ici Je ne le pense pas. Il y a des pays bien connus pour Le vin suisse n’a pas disparu. Sa qualité s’est même améliorée, malgréun très grand respect produire sur la base de salaires au moins 5 à 10 fois l’ouverture des frontières.entre partenaires moins élevés. La Suisse avec ses écoles professionnelles,sociaux. Ce qui est ses universités et ses chercheurs de haut niveau peut Comment expliquez-vous la résilience de l’économie suisse? garder la recherche et délocaliser la production. Licen- cier du personnel, c’est dramatique, mais à un certain Nous avons un système fiscal intelligent. L’entrepreneur suisse peut créer moment, la survie de l’entreprise est en jeu. Certains des réserves légalement, ce qui n’est pas le cas par exemple en France, peuvent parfois gagner des parts de marché après une qui limite les amortissements et multiplie les taxes. Lors d’une mauvaise délocalisation et recruter ensuite de nouveau en Suisse. conjoncture, l’entreprise suisse peut ainsi conserver ses emplois et sonrare ailleurs dans savoir-faire. C’est un atout lorsque l’économie redémarre. La dissolutionle monde. des réserves permet aussi aux sociétés de continuer de payer des impôts. Comment l’emploi va-t-il évoluer en Suisse? L’Etat n’a pas à se serrer la ceinture tout de suite. A mon avis, l’emploi en Suisse va rester stable. Une grande partie des délocalisations a déjà eu lieu. En rai- Comment l’économie gère-t-elle les conséquences du vote du 9 février sur son de la qualité de la formation duale, la Suisse sait l’arrêt de l’immigration de masse? donner aux générations futures des instruments pour œuvrer dans un en- vironnement difficile. La Suisse a des valeurs. Elle travaille bien et travaille C’est un serpent de mer. Il faut qu’il se passe quelque chose. Les négo- beaucoup. Il y a aussi un très grand respect entre partenaires sociaux, ce ciations bilatérales sont à bout de souffle. Heureusement, des solutions qui est rare ailleurs dans le monde. Chez nous, le patron respecte l’em- unilatérales mais concrètes sont enfin en préparation au parlement. Nous ployé. Et celui-ci respecte l’employeur qui est arrivé là par son travail et ne pouvons pas ignorer le résultat d’un vote populaire. Mais si nous pro- non pas par d’autres moyens moins nobles. posons une application pure et dure de l’initiative, nous risquons d’être largement perdants. Sur les bilatérales, nous prenons un risque énorme. Ne faudrait-il pas réindustrialiser la Suisse? Le principe de l’UE, c’est la libre circulation des personnes, des services et des marchandises. En voulant le limiter, nous remettons en cause notre Je n’y crois pas du tout. Réindustrialiser un pays comme la Suisse relève collaboration avec l’UE. Il y a peut-être un avenir pour la Suisse hors de de l’utopie. Il nous faut nous démarquer par notre matière grise et par la l’UE et sans les bilatérales, mais ce serait très compliqué. L’UDC a déjà fait création de valeur ajoutée, y compris dans l’agriculture, secteur qui verra quelques concessions: les cantons peuvent traiter à part le cas des fronta- ses subventions remises en cause. Si la Suisse parvient à entrer, par vota- liers. Pour Vaud, Genève, Bâle et le Tessin, c’est énorme. tion populaire, dans le futur traité transatlantique entre l’UE et les USA (TTIP), le monde agricole suisse va devoir faire des sacrifices énormes. J’aime bien citer le cas du fromage, un marché qui s’est assaini et réin- venté, sans l’aide de l’Etat, et dont les exportations ont explosé après la 

PAGE 7. Indices | | Novembre 2016 | Entretien Jean-Marc ProbstLa petite taille de la Suisse ne lui permet-elle pas d’être protégée afin d’éviter nous introduirons, sur une période de plus de 20 ans, et pas avant 2036,d’être submergée? une augmentation progressive d’abord à 66 ans pour les femmes et les hommes. Celui qui aujourd’hui à 40 ans, prendra la retraite à 66 ans etIl y a de telles règles à l’intérieur de l’UE, et des pays comme Malte et celui qui a 20 ans aujourd’hui prendra sa retraite à 67 ans si les conditionsChypre sont protégés. Tous les Polonais ne peuvent pas s’installer à dans 40 ans l’imposent. Cela ne concerne pas tout le monde. Nous avonsChypre. La Suisse pourrait obtenir une telle exception. C’est ce qui est en le temps de nous préparer. Et cela permet d’améliorer notre retraite. Nousnégociation. Je pense que l’UE réfléchira à deux fois avant de dénoncer avons l’exemple de l’Allemagne qui le met en pratique petit à petit, nousles bilatérales. Le Brexit est un signe que l’UE doit se remettre en ques- avons des raisons de le faire, nous l’introduisons progressivement et noustion et comprendre qu’il existe des cas particuliers. Il y a des régions qui l’expliquons. Je crois que même devant le peuple, nous pouvons l’emporter.cherchent la sécession et des mouvements nationalistes qui peuvent êtredangereux. Ce qui se passe en Espagne ou en Allemagne le montre. Et si cela ne passe pas?L’arrivée de migrants ne permettrait-elle pas de combler le futur déficit Si nous créons un déficit de l’AVS, nous devrons augmenter les prélève-de l’AVS? ments sur les salaires. Nous prenons le risque d’entrer dans une spirale négative avec une perte de pouvoir d’achat durant 5 à 10 ans et une baisseA mon avis, il faut dissocier les deux choses. S’il y a un emploi, il y a for- de la consommation. Il vaut mieux travailler tous quelques mois de pluscément cotisation à l’AVS. Ensuite, savoir si ce poste va être occupé par un pour absorber un déficit qui pourrait atteindre 5 à 7 milliards par an. EnSuisse, qui a la formation nécessaire, ou par un étranger, c’est un peu égal. 10 ans, c’est 70 milliards, soit le budget de la confédération. Le combler parAvec la génération du baby-boom, qui va prochainement arriver à la re- la TVA, c’est une très mauvaise idée. Une des raisons principales pour les-traite, un déséquilibre s’est créé entre le nombre de cotisants qui a diminué quelles la Suisse a pu surmonter la crise, c’est sa TVA à 8%. A 20%, commeet celui des bénéficiaires qui a augmenté, aussi en raison du prolongement chez nos voisins, cette ponction devient un frein à la consommation.de l’espérance de vie. Nous devons résoudre ce problème structurel. Nousdevons y apporter une solution structurelle, pas des petits réglages. Selon vos adversaires, «ceux qui veulent augmenter l’âge de la retraite, sont les mêmes qui n’engagent plus à partir de 50 ans». Que répondez-vous?Que pensez-vous de la réforme des retraites 2020? Les statistiques le montrent: la proportion des plus de 50 ans en activitéJe soutiens totalement la révision 2020. Un tabou qu’il faut briser, c’est est plus importante en Suisse que dans d’autres pays. Les entrepreneursl’âge de la retraite qu’il faudrait, bien sûr, l’échelonner selon la pénibilité suisses agissent avec responsabilité et éthique. Mais il y a des accords àdu travail. L’Union Patronale Suisse y travaille d’arrache-pied. Comme les trouver pour créer un contexte pour favoriser l’employabilité des collabo-partis bourgeois, acquis à la cause, ont la majorité dans les deux chambres, rateurs jusqu’à l’âge de la retraite. Si nous n’y parvenons pas, il faudraitcela pourrait passer. En cas de référendum de la gauche, il faudra bien prévoir des incitations. Ce qui serait regrettable, c’est que cela se fasseexpliquer devant le peuple que celui qui travaille dans des conditions de par obligation, avec l’impossibilité de licencier pour engager des collabo-pénibilité devrait pouvoir partir plus tôt à la retraite avec une rente non rateurs ayant une autre formation en raison du changement de contexteamputée et que celui dont les conditions d’emploi sont moins pénibles économique. Comme je l’ai dit, je ne crois pas à la réindustrialisation, maisdevrait pouvoir continuer de travailler. à des formes d’industrie et de commerce à forte valeur ajoutée. Qui dit valeur ajoutée, dit expérience et donc maintien de collaborateurs d’un cer-Pourtant, le message politique actuel, c’est que nous devrons tous travailler tain âge au sein de l’équipe. plus longtemps.  Propos recueillis par Giuseppe MelilloNous n’avons pas encore communiqué à ce sujet parce qu’il existe plu-sieurs solutions. Les nouvelles règles structurelles n’entreront en vigueurqu’en cas de besoin et en deux étapes. Si le déficit atteint un certain seuil,François Savary OpinionChief Investment Officer et responsable de la politiqued’investissement du groupe Prime PartnersLa critique des banques centrales est aisée. Et après?Mieux vaut trouver Pour toute personne intéressée par la macroéco- dix. Rappelons-nous que la perte de contrôle sur les critiques souvent excessives dont ils font l’objet.des solutions nomie, le rôle de banquier central constitue une l’inflation dans les pays occidentaux a constitué, à Le fait que les banques centrales nourrissent despour que le monde source de réflexion inépuisable. C’est d’autant plus l’époque, un défi majeur. Les relations de dépen- accusations virulentes est logique au regard dupolitique retrouve vrai si l’on porte son regard sur l’histoire écono- dance des banquiers centraux face à des hommes pouvoir qu’elles ont dû assumer. Toutefois, lesun sens des mique des quarante dernières années, au cours politiques toujours désireux de remporter la jugements négatifs qui sanctionnent leur actionresponsabilités plutôt desquelles les gourous de la politique monétaire prochaine élection devaient être distendues. La est avant tout le résultat du manque de courage etque de s’acharner ont été portés au pinacle avant de faire l’objet de maîtrise retrouvée sur les prix a pris du temps et ne de vision des hommes politiques. Dans ce contexte,contre les banquiers critiques virulentes, spécialement depuis la crise fut pas sans effets douloureux, mais l’objectif a été le niveau du débat qui entoure l’élection présiden-centraux. de 2008. Alan Greenspan est emblématique de atteint. On peut se demander si ce résultat aurait tielle américaine est effrayant quand il ne relève cette relation d’admiration/déception que l’opinion été identique sans remise en cause de leur soumis- pas du surréalisme. L’Europe n’est pas en reste avec publique nourrit à l’encontre de la fonction de sion au monde politique. un président français qui ne cesse de s’épancher banquier central. Certains mots viennent pêle-mêle Leur pouvoir, jugé excessif avec la mise en place et sur sa «vision» par livres interposés, plutôt que à l’esprit lorsque l’on cherche à exprimer la percep- la conduite des politiques monétaires non conven- d’affronter les conséquences d’un bilan déplorable. tion des grands argentiers: indépendance, énigma- tionnelles, est lui-même le résultat de la «faillite» Par esprit de provocation, on serait tenté de dire tique, puissance ou encore apprenti-sorcier. des hommes politiques à prendre la mesure de la que face à la faiblesse du politique, il est rassurant Leur mission au quotidien a été et reste d’une crise de 2008. Il faut se remémorer cette journée que les grands argentiers disposent d’un pouvoir complexité immense, qui rend facile les critiques absurde où Madame Nancy Pelosi a opté pour la aussi important. Mais cela serait trop facile et sur les erreurs qu’ils ont pu commettre dans la politique du pire, en menant une fronde au Congrès surtout cela ne rendrait pas justice à la lucidité des gestion de leur mission. De sauveurs du monde au pour refuser le vote du TARP dans la foulée de la banquiers centraux qui sont conscients d’un état moment de la faillite de Lehman Brothers, ils font faillite de Lehman Brothers. Cette journée reste de fait insatisfaisant. En effet, ils ne cessent d’ex- désormais l’objet d’âpres critiques et sont les boucs gravée dans ma mémoire et le sentiment d’incré- horter les politiques à assumer leurs responsabili- émissaires des frustrations que génère, légitime- dulité que j’avais ressenti alors demeure unique. tés. Pour rééquilibrer les pouvoirs en quelque sorte. ment, le cycle économique actuel, marqué par une Comment en était-on arrivé là? D’autant plus qu’il Alors que 2017 se profile et que les récents croissance sans relief depuis 8 ans. Il faut alors se ne fallut pas longtemps à ces mêmes hommes poli- rapports du FMI font la part belle aux risques qui demander ce qui a rendu les banquiers centraux si tiques pour adopter le projet TARP, dont les vertus menacent, il ne faut pas être naïf, les banquiers puissants depuis quarante ans. Comment sont-ils sont aujourd’hui largement reconnues. Le pouvoir centraux continueront à jouer un rôle majeur devenus ces acteurs déterminants? des banquiers centraux est la contrepartie du pour contrer tout événement négatif. Plutôt que La réponse est à rechercher sur le front politique. manque patent de clairvoyance du monde politique de s’acharner contre eux, leurs critiques les plus Leur indépendance, devenue source de critiques en ces temps troublés. Le but n’est pas d’exonérer acerbes seraient bien inspirer de trouver des majeures, est le résultat des politiques erronées les grands argentiers, qui ont bien évidemment solutions pour que le monde politique retrouve conduites durant les années soixante et soixante- commis des erreurs, mais de mettre en perspective un sens des responsabilités! 

PAGE 8. Indices | | Novembre 2016 |Le thème GESTION INSTITUTIONNELLEse Ljuesstiefmienptrunni tpsoàutraluexs négatifs ne investisseursni pour les caisses de pension.Daniel Varela | Chief Investment Officer | Banque Piguet gallandAucune complaisance permisepour les rendements négatifsL’histoire retiendra éventuellement que la planète financière a paru spirale vertueuse qui s’auto-alimente. Si l’on peut catif qu’elles figurent dans l’indice de référence. bien étrange en 2016. Comment comprendre que les banques centrales achètent Car, un jour éventuellement, l’inflation signera expliquer de manière rationnelle ces papiers de manière indiscriminée et sans se son grand retour. Les banques centrales considé- qu’il faut payer pour avoir la chance soucier des fondamentaux, quelle stratégie à reront qu’il est temps de normaliser leurs poli- de prêter à la Confédération ces cin- long terme peuvent bien poursuivre les autres tiques monétaires. La planche à billets arrêteraquante prochaines années? Comment expliquer investisseurs, souvent institutionnels, qui optent de fonctionner, les taux courts commencerontque l’équivalent de 12.000 milliards d’emprunts pour ce type de placement? Est-ce la seule pers- à remonter et il faudra peut-être drainer les im-et près de 60% de la dette gouvernementale des pective de pouvoir revendre ce placement plus portantes liquidités excédentaires qui ont étépays développés s’échangent à des taux négatifs? cher à brève échéance? Ou serait-ce simplement créées pendant toutes ces années. Les investis-Les gigantesques plans d’assouplissement quan- le confort de ne pas sous-performer les indices? seurs traditionnels en obligations réclameront àtitatif sont certainement à l’origine de ce phé- L’essor de la gestion indicielle n’est pas non plus nouveau d’être compensés du risque d’inflationnomène. Ces politiques monétaires ultra-ac- étranger à ce phénomène. Plébiscitée depuis de et du risque de crédit, ce qui devrait provoquercommodantes répondent à un contexte de faible nombreuses années pour son coût moindre et sa une tension sur les taux longs. On peut bien en-croissance à l’échelle mondiale depuis la crise de «prévisibilité», elle séduit tout récemment aus- tendu espérer que cette inversion des politiques2008 et à un niveau d’inflation très déprimé dans si pour ses excellentes performances. En effet, monétaires s’étalera dans le temps et que les ban-la plupart des pays. Mais face à la montée des seule une gestion systématique et dénuée de tout quiers centraux ne seront pas poussés à agir dansextrêmes et du scepticisme à l’égard des élites bon sens aurait été capable ces dernières années l’urgence. Rien n’est moins sûr.politiques, face aux inquiétudes entourant le fi- de s’exposer massivement et sans état d’âme au Sur le court terme, il est difficile d’imaginer unenancement du filet social et des retraites futures, marché des taux dans ces conditions. remontée des taux. Mais aujourd’hui le risque estface à la crainte suscitée par la mondialisation C’est oublier un peu rapidement les risques que clairement asymétrique. Compte tenu des tauxet l’automatisation galopante, les alternatives comporte une telle approche. A commencer par négatifs, une stratégie «buy and hold» tradition-manquent pour les banquiers centraux. Ils n’ont le risque de défaut. Dans une logique totalement nelle est inintéressante puisqu’on a la garantieguère d’autres options que de soutenir autant que contre-intuitive de construction des indices par de perdre de l’argent sur la durée. Pour obtenirpossible la croissance, faciliter le financement des capitalisation boursière, de loin la plus utilisée, une performance positive, il faut spéculer que lesdéficits publics et s’évertuer à ramener de l’infla- les émetteurs les plus endettés, donc les plus ris- taux vont encore baisser depuis les niveaux déjàtion dans le monde. qués, sont les plus représentés dans l’indice et par anormalement bas actuels. En revanche, si lesIl fut un temps où, pour pouvoir se financer, un conséquent dans les portefeuilles gérés sur base taux remontent, les pertes encourues seront d’au-Etat devait payer un intérêt couvrant au mini- indicielle. tant plus importantes que la sensibilité aux mou-mum l’inflation anticipée sur la durée de vie Le risque de taux est également sous-estimé dans vements de taux est très élevée. En effet, dans unde l’emprunt. Ce n’est pas le cas aujourd’hui. la gestion indicielle, alors même qu’il est à l’ori- monde de taux nuls ou négatifs, les coupons neLes banques centrales européenne et japonaise gine des bonnes performances de ces dernières protègent pas face à une remontée des taux etachètent massivement les emprunts de leurs gou- années. La baisse des rendements, couplée à l’en- la duration modifiée équivaut à la durée de vievernements respectifs et éliminent toute prime gouement des emprunteurs pour se financer sur restante de l’emprunt. Ce qui laisse présager devisant à couvrir les risques d’inflation ou de dé- des durées toujours plus longues, entraînent une lourdes pertes potentielles sur les emprunts àfaut. Par le jeu des vases communicants, en inci- hausse de la duration moyenne des indices. En long terme lorsque les taux remonteront.tant les investisseurs traditionnels à chercher du quelques trimestres seulement, elle est ainsi pas- Dans ce contexte, autant privilégier une poli-rendement sur d’autres marchés obligataires, ces sée de 6 à 8 ans en moyenne. Cela implique une tique de duration globalement plus courte quebanquiers centraux dépriment artificiellement le sensibilité accrue de plus de 30% sur les varia- celles des indices obligataires. Nous préconisonsniveau des taux à l’échelle mondiale. tions de taux, avec à la clé des pertes de valeur également de sous-pondérer les obligations gou-L’enlisement continu des taux d’intérêt entre- d’autant plus importantes lorsque les taux d’inté- vernementales au profit d’emprunts de sociétéstient l’illusion auprès des investisseurs qu’il est à rêt repartiront à la hausse. qui présentent un supplément de rendement.la fois possible de mettre à l’abri son capital tout Enfin, le risque de liquidité ne doit pas être négli- De manière sélective, les rendements plus éle-en continuant de générer des rendements inté- gé non plus. S’il peut s’avérer vertueux lors des vés offerts par certaines monnaies périphériquesressants en toute situation. Les performances en- phases de hausse des marchés, il se transforme ra- comme le dollar australien, le dollar néo-zé-gendrées par ces baisses de taux ne sont toutefois pidement en spirale infernale lorsque tous les in- landais ou la couronne norvégienne font duqu’un leurre éphémère puisque sur le long terme, tervenants cherchent à vendre au même moment. sens dans un portefeuille surtout si cette alloca-pour un investisseur institutionnel de type «buy Sur le long terme, les rendements négatifs en- tion s’accompagne d’une gestion dynamique du& hold», seul le rendement à l’échéance importe gendrent la mort du système de capitalisation risque de change. Notre scénario de base tableet ce dernier est aujourd’hui bel et bien négatif. tel qu’il a été conçu pour notre deuxième pilier quoiqu’il en soit sur une remontée des taux, ap-Dans un premier temps réservée aux débiteurs et nous pensons qu’ils doivent être combattus puyée par un retour de l’inflation et une accélé-de toute première qualité, la vague des rende- avec ferveur par nos institutions de prévoyance. ration économique, mais elle ne se fera que dements négatifs se généralise progressivement sur L’heure n’est plus au benchmarking et on ne peut manière très progressive. Le contexte reste doncl’ensemble du marché dans un phénomène de se complaire à accepter aveuglément des obliga- favorable aux actions qui continueront d’être tions à rendement négatif avec pour seul justifi- surpondérées dans nos portefeuilles. 

PAGE 9. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnellePour dégager de meilleures performances Philippe G. Müller valeur. La désintermédiation financière se pour- LES SEGMENTS il est important d’examiner ce changement dans Économiste responsable pour la Suisse suit, de nombreuses banques travaillant à réduire MOINS LIQUIDES l’optique du budget de risque total plutôt qu’au leur bilan. On a même pu lire que certains inves- DU MARCHÉ niveau de la hausse absolue de l’allocation.L romande, Chief Investment Officer, UBS tisseurs institutionnels s’étaient engagés dans des PEUVENT S’AVÉRER La tendance générale en direction de straté- es épargnants privés ne sont pas domaines de crédit au-delà de leur cercle tradi- JUDICIEUX. gies à bêta intelligent, qui procurent aux inves- seuls à ressentir la rigueur des taux tionnel de placements, tels que les hypothèques tisseurs une exposition spécifique à certaines d’intérêt négatifs. Les investisseurs ou le financement des infrastructures. caractéristiques désirées des actions, a continué institutionnels, tels que les caisses Mais de telles activités peuvent s’avérer particu- de séduire un nombre croissant de clients ces de pension et assureurs, ne sont pas lièrement risquées pour les novices, qui n’ont pas derniers temps, ce qui paraît sensé. épargnés non plus. Le problème des d’expérience, ni de ressources dédiées. En effet, Par exemple, l’augmentation de la part entaux d’intérêt négatifs ne se limite d’ailleurs pas la charge de travail potentielle sur la durée ne actions peut être réalisée au moyen de straté-à la Suisse: près de 40% des obligations d’Etat doit pas être sous-estimée. gies actions comparativement défensives, tellesdes pays développés génèrent un rendement Parmi les allocations plus classiques, les primes qu’une approche fondée sur une faible volatilitéinférieur à zéro. d’illiquidité demeurent attrayantes, alors que les ou un dividende élevé, ce qui ne s’accompagneDès lors, bien des investisseurs se sont déjà classes d’actifs liquides sont devenues progres- pas nécessairement d’une hausse disproportion-détournés des emprunts souverains au profit sivement plus onéreuses. Il n’est donc pas surpre- née du risque total.d’obligations d’entreprise plus lucratives, mais nant que le private equity reste intéressant aux Dans un environnement où le revenu fixe neil reste possible de dégager de meilleurs rende- yeux des investisseurs institutionnels patients qui parvient plus forcément à stabiliser la perfor-ments en s’engageant dans les segments moins sont à la recherche d’alpha – à savoir de la valeur mance comme par le passé, la diversificationliquides du marché. A cet égard, les investisseurs supplémentaire créée par les gérants compétents. devient incontestablement plus difficile. En outre,institutionnels jouissent d’un avantage concur- Jusqu’à un certain point, une demande accrue vu le contexte de volatilité relativement faible,rentiel, car ils sont généralement mieux capables de stratégies de hedge funds non directionnelles tout changement soudain dans la perception dude tolérer l’illiquidité. peut s’avérer judicieuse, car l’attrait relatif des risque sur le marché peut se traduire par d’im-Dans la partie moins liquide de l’éventail hedge funds a augmenté face aux produits à portants mouvements de la volatilité réalisée.d’actifs, la demande d’emprunts de premier rang revenu fixe, qui offrent des rendements moins Une tolérance pour les fluctuations plus fortes,(«senior loans») demeure forte. Car nombre élevés que par le passé. en opposition aux directives de placement,d’investisseurs apprécient le fait que ces titres Vu le stade généralement avancé du cycle sur revêtira une importance croissante pour évitersont garantis par des avoirs. Et les institutionnels les marchés de l’immobilier direct, une diversifi- d’avoir à réduire les positions durant les périodespeuvent accéder à ce segment du marché d’une cation géographique plus large est recomman- défavorables. Comme les actifs ne représententmanière diversifiée. dée, y compris une exposition potentielle à des souvent qu’une partie de l’équation, il faudraPar ailleurs, de nouvelles catégories de produits stratégies de niche. Certains faits empiriques inévitablement procéder à une révision et untelles que les prêts/crédits directs recèlent de la signalent un intérêt croissant pour l’immobilier recalibrage des attentes en rapport avec le man- étranger plutôt que suisse. dat initial, accompagnés d’une discussion trans- L’allocation en actions peut certes être renforcée parente sur les rendements pouvant raisonnable- dans un contexte de rendements négatifs, mais ment être attendus et le risque acceptable. Et pour la couverture de risque, faitescon ance à votre partenaire local. Quelles que soient les tendances et évolutions qui se dessinent, avec le spécialiste des risques biométriques depuis plus de 65 ans, vous êtes en bonnes mains. Grâce à la Coopérative vous pro tez de solutions durables dans un esprit de partenariat. Tout ce qu’il faut savoir: mobiliere.ch/prevoyance-professionnelle

PAGE 10. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleDe plus en plus d’entreprises suisses cotées pourraient revoir leurpolitique de paiement de dividendes dans la perspective de tauxnégatifs pour une durée prolongée.A l’aube d’une nouvelle approche dansla politique de dividendes des entreprises Fabrizio Cattaneo dian se situe entre 2,0% et 2,5%. Le montant IL S’AGIT D’ÉVITER règles systématiques et plus transparentes pour Gérant du fonds Pictet CH-Swiss total en franc suisse des dividendes distribués LE RISQUE DE les investisseurs, qui prennent aussi en compte le annuellement par les titres du SPI est en hausse DILUTION DES levier financier du bilan.DHigh Dividend marquée depuis 2008. RENDEMENTS Givaudan est dans ce sens un pionnier, car la epuis la crise financière de 2008, CETTE TENDANCE pourrait s’accélérer si les ET MÊME DE direction s’est engagée, il y a quelques années la tendance pour les entreprises taux négatifs perdurent, car les entreprises bien DESTRUCTION déjà, à redistribuer en dividendes au moins 60% helvétiques est à la distribution gérées disposent de moins d’options d’investisse- DE VALEUR SOUS du free cash flow, c’est-à-dire des flux de tréso- de dividendes plus généreux. Ce ment attractives pour leurs liquidités. Le thème LE COUP DES rerie opérationnels après investissements, pour qui a du sens car les opportuni- de l’allocation du capital et de la politique de di- TAUX NÉGATIFS. autant que le ratio de dette sur fonds propres soit tés d’investissement à des taux videndes est d’actualité dans les conseils d’admi- en-dessous des 25%.de rendements attractifs se sont raréfiées, alors nistration. Ces derniers doivent trouver un équi- Plus récemment, deux entreprises lancées enque la croissance économique s’est affaiblie et libre entre le réinvestissement de leurs flux de bourse ont aussi choisi l’option d’une politiqueque les liquidités injectées par les banques cen- trésorerie à des taux attractifs et la redistribution de dividendes basée sur des règles claires et trans-trales n’ont cessé d’augmenter. de ces derniers. parentes liées au free cash-flow et à la capacité àAprès l’abandon du taux plancher du franc Jusqu’à présent, le niveau des dividendes ver- rembourser la dette – la société de télécommuni-suisse par rapport à l’euro, l’introduction de sé aux actionnaires était fixé en fonction de cations Sunrise, lancée en bourse en février 2015,taux d’intérêts négatifs par la BNS a eu pour l’évolution du résultat comptable de la société et l’entreprise VAT Group qui fabrique des sou-conséquence de faire baisser les rendements – un principe de redistribution d’une partie des papes à vide et dont l’introduction en bourse aobligataires. Pour l’investisseur, les actions bénéfices annuels aux actionnaires vu comme eu lieu en avril 2016. Sunrise s’engage à ce que leoffrant un dividende conséquent et durable sont dividende versé aux actionnaires corresponde àune alternative attractive. LE BÉNÉFICE COMPTABLE N’EST un ratio de distribution équivalent à au moinsLE RENDEMENT offert par les actions suisses PAS TOUJOURS UN INDICATEUR 65% du cash-flow disponible. Quant à VATa, en effet, rarement été aussi élevé: l’indice en FIABLE DE LA PROSPÉRITÉ D’UNE Group, il a promis de retourner aux action-actions de référence SPI dégage actuellement un ENTREPRISE ET DE SA CAPACITÉ naires 100% du flux de trésorerie disponible,rendement espéré sur dividendes de plus de 3% À DISTRIBUER DES DIVIDENDES. sous condition que le ratio de remboursementcontre un rendement négatif pour un emprunt (dette nette rapporté au bénéfice d’exploitationde la Confédération à 10 ans, ou zéro pour le inviolable. Cependant, le bénéfice comptable avant intérêts et amortissements) soit égal ouSBI AAA-BBB, le principal indice d’obligations n’est pas toujours un indicateur fiable de la pros- inférieur à un.investment grade en franc suisse. périté d’une entreprise et de sa capacité à distri- CETTE APPROCHE reste encore rare. Mais siDe plus, la visibilité sur les dividendes est bonne: buer des dividendes. Même ajustés d’éléments les taux d’intérêt négatifs perdurent, de plus enles entreprises suisses affichent une rentabilité exceptionnels, les chiffres de bénéfices comp- plus d’entreprises prospères et excédentaires enéconomique de près de 10% (CFROI Cash Flow tables sont de plus en plus sujets à des choix capital devraient en venir à ce type de modèleReturn on Investment) contre 6% globalement. arbitraires liés aux normes comptables appli- et voir les estimations de leurs dividendes futursBeaucoup d’entreprises suisses disposent d’un quées dans les comptes consolidés. réévaluées par le marché. Cela serait un signalbilan solide avec une position en cash positive LE VÉRITABLE défi aujourd’hui pour le conseil très positif pour l’investisseur. L’adoption deou du capital excédentaire. C’est le fruit de l’as- d’administration d’une entreprise prospère, au telles politiques traduit l’engagement de la direc-sainissement progressif des bilans depuis la crise bilan surcapitalisé, est d’éviter le risque de dilu- tion de l’entreprise à reverser du capital aux ac-financière: en moyenne, les sociétés cotées ont tion des rendements et même de destruction de tionnaires. Elles imposent aussi une discipline auvu leur ratio de dette nette sur capitaux propres valeur, sous le coup des taux d’intérêt négatifs. management qui doit déployer son capital avecpasser de 150% à moins de 30% en 2016. Quelques entreprises ont entamé une réflexion plus de précaution et être attentif aux attentesEn conséquence, près de 80% des sociétés paient sur leur politique de dividendes pour établir des du marché pour les dividendes à venir, et pasaujourd’hui des dividendes, dont le niveau mé- seulement ceux de la période écoulée. En outre, elles ne risquent pas de détruire la valeur de l’en-BONNE VISIBILITÉ SUR LES DIVIDENDES. RENTABILITÉ ÉCONOMIQUE DE PRÈS DE 10% EN SUISSE treprise, comme le pourraient une acquisition risquée, des investissements à des taux de rende-COMPARAISON RÉGIONALE DE LA RENTABILITÉ ÉCONOMIQUE 10 ans median CFROI Dernière année fiscale CFROI Prévisions 12.00 ment faibles, un programme de rachat d’actions 10.00 LE RATIO DE DETTE NETTE SUR CAPITAUX PROPRES DES 8.00 SOCIÉTÉS COTÉES EST PASSÉ DE 150% À MOINS DE 30% EN 2016. 6.00 à un prix trop élevé ou tout simplement un pla- 4.00 cement à des taux d’intérêt négatifs. Dans un portefeuille de valeurs sélectionnées 2.00 selon ce critère et géré de façon active, cette ten- dance devrait se traduire par une hausse des ren- 0.00 dements sur les actions. On peut aussi s’attendreCHE SWE ZAF AUS USA GBR HKG CHN CAN IND RUS SGP GLOB NLD ESP FRA BRA TWN DEU KOR JPN à ce que l’écart de valorisation entre ces sociétés et le reste du marché continue à augmenter. PourChiffre médian sur 10 ans. Rentabilité économique année fiscale écoulée. Projection de rentabilité fiscale la période de taux bas prolongée qui s’annonce,Sources: PAM, CS HOLT, 26.02.2016 les investisseurs devront donc prêter attention non pas juste au niveau absolu des dividendes, mais aussi à l’engagement que les entreprises peuvent prendre en matière de politique de dividendes. 

L’achat d’obligationsdevient aussi simple quel’achat d’un billet d’avionChangeons la manière dontnous traitons les obligationsÀ une époque où l’intelligence artificielle dirige le trading en ligne, les traders d’obligationsprivées ont seulement eu la possibilité de placer des ordres par téléphone. Mais plusmaintenant. Chez Saxo, les obligations peuvent désormais être traitées comme toute autrecatégorie d’actif – de manière rapide, facile et sans aucun intermédiaire susceptible devous ralentir. Accédez au marché obligataire mondial, où de grands émetteurs d’obligationsse battent pour vos ordres et traitez en quelques secondes simplement – à tout moment,de n’importe où dans le monde. Nous présentons la toute première solution numériquede trading d’obligations en ligne – c’est plus simple, plus rapide et beaucoup moins cher.Disponible maintenant via notre plateforme de trading primée SaxoTraderGO.Rendez-vous sur www.saxobank.ch/fr pour en savoir plus.Le trading d’instruments financiers comporte certains risques. Assurez-vous toujours d’avoir entièrement compris tous ces risques avant de traiter

PAGE 12. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleACTIONS DE QUALITÉTablons sur l’effet de capitalisationCes entreprises sont devenuesplus chères. Mais elles sont ROIC à un niveau élevé sur une plus longue UN ROIC ÉLEVÉ 72% des sociétés avec un ROIC élevé au débutintéressantes par la croissance et durée. Ces atouts sont souvent des actifs PERMET DE de la phase d’observation ont également réussi àle rendement du capital qu’elles intangibles tels que des marques, brevets, MAINTENIR défendre ce niveau sur une période de cinq ansoffrent à leurs actionnaires. réseaux de distribution ou relations clientèle. UN RENDEMENT glissant. Leur performance a en moyenne dépas- De telles entreprises se voient récompensées ATTRAYANT sé celle du marché global de 4,5%. Clyde Rossouw par une prime de valorisation. Cette dernière GRÂCE À CERTAINS Les entreprises de qualité avec une mobilisa- Gérant de portefeuille dépend de la durée estimée par le marché, qui AVANTAGES tion relativement faible du capital transforment s’écoulera jusqu’à ce que la rentabilité renoue COMPÉTITIFS. presque intégralement leur bénéfice en liquidités.S Investec Asset Management avec la moyenne (mean reversion). Le marché Cet afflux de fonds est déterminant car l’équipe elon la théorie de la finance moderne, tend à attribuer une valeur intrinsèque trop dirigeante peut investir dans une croissance les investisseurs devraient placer leurs modeste aux actions de qualité avec un ROIC organique ou créer un potentiel d’avenir via des fonds dans des sociétés dont les équipes élevé et constant. Le cours de ces titres devrait à acquisitions, tout en offrant aux actionnaires dirigeantes sont à même d’engranger long terme supplanter le reste du marché. des dividendes en hausse. Cette démarche doit un rendement supérieur au coût du Pour vérifier cette hypothèse, nous avons analy- cependant être financée par le cash-flow dispo- capital. Le ROIC (return on invested sé l’évolution des sociétés de l’indice MSCI All nible et non par la substance. capital) permet à l’entreprise de mesurer l’efficaci- Countries World entre 1988 et fin 2014. Nous Grâce à des flux de recettes diversifiés, les entre- té avec laquelle elle emploie ce capital. Un ROIC avons ainsi constaté que le retour à la moyenne prises de qualité sont moins tributaires de fac- important et régulier permet d’investir dans des s’effectuait dans les cinq ans, mais que certaines teurs macro-économiques (conjoncture, régions produits et services qui favorisent la croissance entreprises parvenaient à maintenir leur cap. et groupes de clients), ce qui se traduit par une future, tout en imposant à la concurrence des moindre volatilité boursière. Autre élément sta- barrières d’entrée sur le marché concerné. RENTABILITÉ AU-DESSUS DE LA MOYENNE VS RENTABILITÉ AU-DESSOUS bilisateur: le siège de ces entreprises se trouve Si une société bénéficie en outre d’un bilan en général dans des pays industrialisés, d’où une solide et d’un potentiel de croissance rapide, elle 8% Rendements relatifs (LHS) % des sociétés (RHS) 80% cotation sur des bourses importantes, liquides et devra moins investir qu’un concurrent au ROIC réglementées qui obéissent à des critères stricts plus modeste pour atteindre le même niveau de 6% 72% 5.9% 71% 60% en matière de gouvernance d’entreprise et de croissance. Il lui restera donc davantage de fonds transparence. à distribuer aux actionnaires sans pour autant 4% 4.5% 40% Ces entreprises de qualité sont indéniablement pénaliser sa croissance future. devenues plus chères ces dernières années. Elles Bien sûr, cette rentabilité attire de nouveaux 2% 28% 29% 20% restent néanmoins intéressantes par la croissance concurrents, ce qui affaiblit les rendements. et le rendement du capital qu’elles offrent à leurs Grâce à certains avantages compétitifs, des entre- 0% 0% actionnaires, y compris dans un contexte d’incer- prises parviennent néanmoins à maintenir leur -2% -20% titudes et de taux bas. Nous misons à cet égard sur l’effet de capitalisation. Ce dernier se produit -4% -40% parce que l’entreprise réinvestit ses importants -6% -4.7% -60% afflux de capitaux et crée ainsi de la valeur dura- blement. Dans notre environnement actuel mar- -8% -7.6% -80% qué par une croissance anémique, des taux au -10% Moyenne mobile sur 5 ans, 1988-2014 -100% plus bas et des actions chères, cet effet est d’au- tant plus déterminant et efficace.  Moyennes ou supérieures Sup. ou inf. Inférieures ou supérieures Moyennes ou à la moyenne à la moyenne à la moyenne sous la moyenne Source: Investec Asset ManagementDaniel Held LeadershipDirecteur, PI Management, Lutry*Vers des équipes à haute performanceLe travail collectif Face à des thématiques toujours plus complexes et profit du succès collectif. Lorsqu’on y arrive, les l’apprentissage de l’affirmation de soi sans tom-devient de plus en plus changeantes, un individu n’a pas les compétences, solutions et actions deviennent simples et fluides. ber dans la rigidité ou le dogmatisme, le souci deimportant. Qu’il soit les ressources ni la puissance pour apporter seul la Les individualités peuvent parfois faire la diffé- l’équilibre sans tomber dans le consensus mou ouen mode projet ou pour valeur ajoutée attendue. Il s’agit donc de pouvoir rence, comme c’est le cas pour les buteurs dans la complaisance. Tout ceci s’entraîne, s’optimise,délivrer des prestations compter sur une équipe efficace, pour délivrer une le football ou les négociateurs dans le business. jusqu’au moment où on se comprend tellement bienusuelles. Mais il ne va solution adaptée aux besoins. Encore s’agit-il de Mais elles peuvent aussi, dans d’autres situations, qu’il ne faut plus que peu de temps pour aligner sespas de soi. disposer d’équipes qui savent et ont envie de tra- conduire à la catastrophe, en déséquilibrant l’en- vues et dépasser les obstacles. vailler ensemble, ce qui est loin d’être évident à une semble ou en générant des tensions destructrices. Créer des équipes à haute performance a toujours époque où l’individualisme se généralise. En général, c’est la performance du plus faible qui été un défi. Il l’est d’autant plus dans un environ- Le travail en équipe ne s’improvise pas, d’autant va conditionner celle de l’ensemble. D’où l’impor- nement individualiste et virtuel. Il n’est certes pas plus qu’on ne choisit pas toujours avec qui on doit tance de se caler sur ce dernier et de tout mettre en impossible, mais combien plus difficile, de partager travailler. Les équipes performantes se construisent œuvre pour l’aider à monter en puissance. une vision, des valeurs, des émotions, les succès pas à pas, en passant par des phases allant de la Les équipes performantes sont arrivées à l’auto- comme les échecs lorsqu’on ne se voit qu’au travers découverte des autres, de la mission et du cadre, nomie et à la responsabilité au travers d’un travail de vidéo-conférences, qu’on communique par mail à une autonomie de fonctionnement et à l’autoré- soigneusement accompagné, qui leur a permis de ou plateformes collaboratives ou lorsqu’on consi- gulation. Entre deux, des phases conflictuelles, de dépasser les obstacles, de se structurer et d’op- dère la dépendance d’une équipe comme une limite structuration et d’optimisation du fonctionnement, timiser leur fonctionnement jusqu’au moment où à sa propre liberté. sont nécessaires. Amener des équipes au stade de la elles forment un tout, où chacun sent où en sont les Il est possible et souhaitable de travailler à dis- haute performance constitue donc l’une des missions autres et comment ils fonctionnent, s’adaptent à tance, dans des conditions calmes pour préparer sa les plus nobles et les plus valorisantes du leadership. eux. Elles sont capables de régler leurs problèmes contribution et pour optimiser l’usage de son temps Une équipe capable de fournir de hautes perfor- sans avoir besoin de prendre les autres à témoin. et les coûts. Mais il est encore plus important de mances est une équipe qui partage une vision claire Une équipe à haute performance se gère elle-même pouvoir, périodiquement, passer du temps ensemble et forte, et qui a décidé de tout mettre en œuvre au quotidien. Elle apprécie un coaching qui lui pour mieux se connaître, se comprendre, s’aligner et pour la réaliser. Cette vision définit le NOUS, le permet d’aller plus loin, de progresser, de monter harmoniser ses pratiques et vues. On peut fonction- projet commun. Elle comprend aussi un terrain de en puissance, et qui s’assure que la vision, le cadre, ner sans se connaître. Mais on ne peut exceller que jeu et des règles claires, qui précisent bien le cadre le terrain de jeu et les rôles sont toujours adaptés à si on partage une vision et une réelle envie de réus- de ce que l’équipe veut réussir ensemble. la situation. Mais elle n’a plus besoin d’un chef, car sir ensemble. Et si on vit des émotions fortes qui Elle est ensuite composée d’individus qui cherchent chacun exerce son leadership par rapport à son rôle, constituent un moteur extraordinaire et donnent du individuellement l’excellence au niveau de leurs un leadership partagé qui contribue à la réalisation sens à l’effort et au dépassement de soi.  compétences, et s’engagent à fond pour mettre de la vision commune. celles-ci à disposition de l’équipe, mais au rythme On parle aussi beaucoup de diversité. Une équipe * Directeur du cabinet PI Management, Empowering for change. de celle-ci. Ils prennent la responsabilité d’être diversifiée est plus efficace qu’une équipe homo- Enseignant dans plusieurs hautes écoles. Partenaire Savillecons- individuellement au top, et de tout mettre en œuvre gène, si elle a appris à communiquer et à valoriser ulting, Career4Life et Crossknowledge pour le développement du pour prendre leur place et assumer leur rôle au les contributions de chacun. L’exercice présuppose leadership, des talents et du bien-être au travail (www.piman.ch).

PAGE 13. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleLe retard accumulé sur les actions liéesà la zone euro ne se justifie plus Marie-Aude Laurent LES RÉVISIONS Conséquence de cette crise, une montée des mé- valeurs américaines (1% en 2016 et 13% en 2017 Gérante allocataire chez Edmond DE CROISSANCE contentements et des mouvements nationalistes pour l’Europe contre +0,5% en 2016 et +13% en DE BÉNÉFICES s’est matérialisée, avec comme point d’orgue 2017 pour les Etats-Unis, source Factset) maisDde Rothschild Asset Management SONT POSITIVES. le Brexit. Il en a découlé une réelle crise de avec des valorisations plus attrayantes, particuliè- epuis le début de l’année, les CE QUI N’ÉTAIT confiance envers la zone euro, qui a pris le dessus rement si l’on retraite de la position dans le cycle actions de la zone euro accu- PAS ARRIVÉ sur l’amélioration des fondamentaux aussi bien économique des deux zones (PE 2016: 16x en mulent un retard important par DEPUIS PLUSIEURS macro-économiques que micro-économiques. Europe et 18,5 aux Etats-Unis; PE 2017: 14,4 en rapport au reste du monde: plus ANNÉES. La zone euro dispose cependant d’atouts qui de- Europe et 16,3x aux Etats-Unis). A ceci s’ajoute de 14% par rapport aux actions vraient lui permettre de rattraper le retard accu- un taux de dividende supérieur en Europe (3,6% américaines et plus de 20% par mulé depuis le début de l’année. en Europe, 2,1% aux Etats-Unis). Dans cet envi-rapport aux actions émergentes. Seul le Japon Son cycle économique se poursuit et se diffuse. ronnement, l’euro faible constitue un facteur deaffiche des performances inférieures (en devises Contrairement aux Etats-Unis, la zone euro n’est soutien supplémentaire.locales) ! Si l’on regarde les flux, le bilan n’est pas pas proche de son haut de cycle. La consommation Enfin, la BCE est consciente de l’impact de sonplus réjouissant. Fin août, les marchés européens reste un moteur, le chômage commence à baisser, action, particulièrement sur le secteur bancaire.affichaient plus de 28 semaines consécutives de et plus important, le crédit aux entreprises et aux Désormais, grâce à des moyens techniques et lé-décollecte, un niveau rarement atteint. Délais- ménages redémarre. Cette dynamique positive gislatifs, elle veille à ne plus peser sur la profita-sée par les investisseurs, la zone euro est-elle un devrait se ressentir dans l’activité des entreprises, bilité des banques. Cet élément est essentiel aunouveau Japon? d’autant plus que la Banque centrale européenne rebond attendu des actions de la zone euro.La zone euro a été au cœur de tumultes qui ont est plus que jamais présente. Elle est déterminée Le calendrier semble enfin plus favorable pourinquiété et éloigné les investisseurs, particulière- à soutenir l’économie avec une politique toujours un tel rattrapage. Ce mouvement paraît s’êtrement les investisseurs étrangers. plus expansionniste: pas de hausse des taux ou enclenché étant donné que le troisième trimestreEn termes de croissance économique, la zone de réduction de son bilan avant au moins un an. se clôture sur une surperformance des actions deeuro est sortie de la crise bien après les Etats- De plus, à la suite de la crise de 2008, les entre- la zone euro. Il devrait se poursuivre, d’autantUnis, après avoir subi de plein fouet une crise de prises européennes se sont restructurées, désen- plus que la Réserve fédérale américaine a re-l’endettement qui a laissé craindre un éclatement dettées et jouissent de fondamentaux tout aussi poussé la hausse de ses taux directeurs au moisde l’Union européenne. Elle en est sortie plus bons que leurs homologues américaines. Les at- de décembre, selon toute vraisemblance. Cetteforte, concernant ses mécanismes de fonctionne- tentes de résultats ont arrêté de se dégrader et situation permet aux marchés de profiter pleine-ment, mais après une période d’incertitude qui a sont même désormais positives pour l’année en ment de l’amélioration de l’environnement glo-pesé sur la croissance économique. cours. Les révisions de croissance des bénéfices bal (baisse de la volatilité, prix des matières pre- sont également positives, ce qui n’était pas arrivé mières relativement stables, moindres craintes depuis plusieurs années. Au total, les attentes de sur la Chine à court terme) et des perspectives résultats sont désormais en ligne avec celles des de croissance de la zone euro (+1,6% en 2016). Heureusement, votre caisse de pensionpeut compter sur notre expertise. Quelles que soient les tendances et évolutions qui se dessinent, avec le spécialiste des risques biométriques depuis plus de 65 ans, vous êtes en bonnes mains. Grâce à la Coopérative vous pro tez de solutions durables dans un esprit de partenariat. Tout ce qu’il faut savoir: mobiliere.ch/prevoyance-professionnelle

PAGE 14. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleCe qu’il faut faire et ne pas faire dans tout plan d’investissementrelatif aux valeurs de rendement.Quelle stratégie d’investissement dansles valeurs de rendement internationales? Nick Clay que ce constat s’appliquait également à d’autres SE BORNER À çus, les investisseurs peuvent être en mesure de Gérant, stratégie Newton Global Equity Income, marchés d’actions. Lorsque le capital est cor- PRIVILÉGIER mieux résister aux turbulences économiques et rectement alloué, l’entreprise a de meilleures LES ACTIONS à la volatilité de la valorisation de leurs porte-L’BNY Mellon Investment Management chances de soutenir et de pérenniser son retour QUI AFFICHENT feuilles. investisseur de long terme peut sur capitaux investis. LES MEILLEURES  Ne vous arrêtez pas uniquement à des construire une stratégie de crois-  Ne partez pas du principe que les rende- PERFORMANCES considérations de rendement. sance performante à partir des ments du dividende sont nécessairement PEUT S’AVÉRER Alors que le rendement offert par les actifs tra- dividendes tirés des actions. Voici imprévisibles. RISQUÉ. ditionnellement générateurs de revenus reste quelques considérations à prendre Les investisseurs hésitent peut-être à recourir limité, les investisseurs peuvent être plus en- en considération dans ce type de aux actions comme source de génération de re- clins à cibler les actions qui offrent les rende-placement. venus du fait du caractère soi-disant imprévi- ments les plus élevés. Or, le fait de se borner Gardez à l’esprit que les valeurs de ren- sible des rendements du dividende, en particu- à privilégier les actions qui affichent les meil-dement peuvent également être sources de lier durant les phases de baisse des marchés ou leures performances en la matière peut s’avé-croissance. lorsque les conditions sont volatiles. Cependant, rer risqué. Bien que la perspective de niveauxLes versements de dividendes constituent claire- nous sommes d’avis que les revenus tirés des di- de revenus élevés puisse sembler attrayantement un atout pour les investisseurs en quête de videndes peuvent afficher une relative stabilité, de prime abord, elle s’accompagne souvent derevenus réguliers, mais leur potentiel de crois- tant dans des marchés haussiers que baissiers. risques accrus. Sur le long terme, la déceptionsance a souvent été ignoré. Cependant, grâce au Une fois instaurées, les entreprises tendent à guette les investisseurs, qui risquent de subirpouvoir exceptionnel de l’effet d’agrégation, le poursuivre leurs distributions de dividendes, des baisses de dividendes.réinvestissement des dividendes dans le temps afin d’éviter d’adresser un signal négatif aux in- Par exemple, suite à la crise financière de 2008,peut permettre à l’investisseur de long terme de vestisseurs. Dans un environnement incertain, les bénéfices des banques américaines et euro-construire une stratégie de croissance efficace à les investisseurs peuvent avoir tendance à privi- péennes ont chuté dans une ampleur telle quepartir du rendement tiré des actions. légier la certitude relative attachée au versement bon nombre de ces entreprises ne pouvaient plusDans le cadre d’une étude réputée menée par des dividendes, et accordent une plus grande im- maintenir le versement de leurs dividendes. Arnott et Asness sur les actions américaines, il a portance au message positif qu’accompagne laété démontré qu’il existe en réalité une corréla- résistance du dividende en période de correction (1) Arnott et Asness, «Surprise! Higher Dividends = Highertion positive entre le taux de distribution d’une des marchés. Earnings Growth», Financial Analysts Journal, 2003.entreprise et la croissance ultérieure de ses bé- Cela explique généralement la surperformance (2) Gwilym, Seaton, Suddason et Thomas, «International Evidencenéfices. Des analyses plus poussées ont confirmé des entreprises qui versent des dividendes dans on the Payout Ratio, Earnings, Dividends and Returns», Financial les phases de baisse des marchés et se traduit Analysts Journal (2006). par une asymétrie des performances. Par consé- (3) Fuller et Goldstein, «Do dividends matter in a declining mar- quent, en se concentrant sur les revenus per- ket?» (University of Mississippi et Babson College, 2005).Solange Ghernaouti CybersécuritéProfesseure, directrice du Swiss Cybersecurity Advisory& Research Group, HEC − Unil (www.scarg.org)A l’agenda des conseils d’administrationEt si le bilan de santé «cyber» devenait obligatoire pour les qualifier et de quantifier le niveau de sa cybersécurité, avec des cyberrisques et des dispositifs de cybersécurité. Ce sontorganisations? Ainsi, un audit de conformité réglementaire une intégration toujours plus poussée d’outils de type SIEM souvent les exigences des autorités de contrôle qui contri-pourrait devenir un véritable levier pour doter une organi- (Security Information and Events Management – qui collecte buent, au plus haut niveau des institutions, à l’appropriationsation des moyens nécessaires pour piloter et contrôler sa les évènements liés à la non-conformité, aux vulnérabilités, des problématiques connues souvent depuis longtemps parcybersécurité. Par conséquent, cela renforcerait sa posture aux attaques, etc.), d’outils de type SOC (Security Operatio- les opérationnels. Par exemple, l’annexe 3 de la circulairesécuritaire et la protection de ses valeurs contre des menaces nal Center, centre de supervision, de contrôle et de gestion 2008/21 de la FINMA (Autorité fédérale de surveillance descomplexes, sophistiquées et multiformes issues de la transfor- opérationnelle de la sécurité informatique) à des modèles de marchés financiers) relative au traitement des données élec-mation numérique de la société. maturité et tableaux de bord pour véritablement piloter la troniques de clients, spécifie sur une dizaine de pages le rôleBien que les dangers des cyberrisques soient de plus en plus gouvernance de la sécurité. et les responsabilités des parties prenantes. Nous retiendronsperçus par l’ensemble des dirigeants, les ressources et budgets Rendre compte des mesures de cybersécurité proportionnelles dans son principe 1 concernant la gouvernance que «l’organenécessaires à la mise en place des mesures de contrôle sont aux cyberrisques encourus par une organisation est en passe responsable de la direction supérieure surveille la directiontoujours difficiles à obtenir. Les investissements vont encore de devenir une réalité. Cela aura sans aucun doute comme opérationnelle pour s’assurer d’une mise en place efficace desprioritairement dans la maîtrise des risques «classiques» corollaire le développement du marché de l’assurance des mesures destinées à garantir la confidentialité des clients.» Lacomme ceux industriels et non dans la cybersécurité, alors données et des infrastructures numériques qui s’inscrit dans Circulaire 2016/xx, entièrement dédiée à la gouvernance d’en-que le risque «cyber» avec des impacts directs et indirects sur le cadre plus global et très prometteur de celui de la cyber- treprise, gestion des risques et contrôles internes des banques,le bon fonctionnement, le chiffre d’affaires, la réputation, les sécurité. En effet, il s’agit d’un secteur d’activités qui doit en entrée en vigueur le premier juillet 2016, deviendra sansclients ou encore sur les collaborateurs est majeur pour un permanence être adapté à la réalité des menaces et à leur doute Le référentiel incontournable en matière de responsa-grand nombre d’organisations. intensité et qui doit évoluer en fonction des cybermenaces, bilité des dirigeants au regard des exigences de cybersécurité.Ainsi, d’une simple obligation légale dépend toute une chaîne qui sont, par nature, dynamiques et changeantes. Elle spécifie notamment: «L’organe responsable de la directiond’actions de la maîtrise des risques comme, par exemple, la Aux Etats-Unis, d’ailleurs, plusieurs directives obligent désor- supérieure doit être composé de manière suffisamment diver-cartographie des cyberrisques et leur positionnement par mais les entreprises à présenter, dans leur rapport annuel, sifiée afin que, outre les principaux champs d’activité, tousrapport aux risques classiques ou l’intégration de la stratégie leurs actions en matière de cybersécurité (sur le risque de les autres domaines centraux que sont la finance et la compta-et du management de la cybersécurité au niveau de la gouver- cyber-incidents, sur l’ampleur du risque ou la couverture par bilité, la gestion des risques, le controlling, la compliancenance de l’organisation en coordination avec toutes les parties les cyber-assurances par exemple). et l’informatique soient représentés avec les compétencesprenantes (direction générale, métiers, direction des systèmes En fait, au final, c’est aux conseils d’administration d’assu- requises». Il faut donc s’attendre à l’intégration dans lesd’information, ressources humaines, juridique, …). Cela mer la responsabilité des implications légales des choix de conseils d’administration, d’un membre, spécialiste de laconduirait également une institution à se doter de moyens de gestion de l’entreprise, y compris dans le champ de la gestion gestion des risques «cyber» et de la cybersécurité. 

PAGE 15. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleLes labels ISR se multiplient en EuropeDifficile de s’y retrouver parmila diversité des labels destinés Ces derniers sont apparus sur le Vieux conti- UNE APPROCHE ment – a, par exemple, la particularité de noterà certifier et à promouvoir les nent il y a plus de vingt ans, dans le sillage des QUANTITATIVE à la fois les sociétés, les fonds à orientation envi-investissements socialement premiers fonds d’investissement durable. Alors A ÉMERGÉ CES ronnementale mais aussi, de façon plus surpre-responsables. que les Codes de Transparence Eurosif servent DERNIÈRES ANNÉES. nante, les produits de consommation courante. d’explication détaillée de la prise en compte des PARALLÈLEMENT Parallèlement au développement de ces labels Isabelle Cabie indicateurs ESG dans la gestion d’un fonds, et AUX LABELS ISR qualitatifs, une approche quantitative a émer- Global Head of Sustainable and Responsible sont des prérequis dans l’obtention de la recon- QUALITATIFS. gé ces dernières années, sous la forme de ratings naissance du caractère ISR du fonds en France ESG par fonds, comme il existe des ratings surL Investments chez Candriam ou en Belgique, les labels ISR ont pour vocation la qualité de la performance des fonds d’inves- e Vieux continent compte au- d’étudier et de juger la cohérence, la sincérité et tissements. Cette approche utilise les notes four- jourd’hui une multitude de labels la fiabilité des fonds aspirants. Leur objectif est nies par des agences d’analyse spécialisées qui qui ont pour objectif de certifier de promouvoir mais surtout de certifier l’ISR s’attachent à mesurer la performance ESG des et promouvoir l’investissement afin de rassurer les investisseurs particuliers et entreprises, des États ou des organismes publics socialement responsable. Parallèle- institutionnels sur la nature des fonds dans les- essentiellement pour le compte des investisseurs ment commencent à se développer quels ils s’engagent. institutionnels et fournisseurs d’informations fi-des notations ESG («rating») reposant sur une Ces dernières années, ces labels se sont multi- nancières. En pondérant ces notes dans chaqueapproche quantitative. Un éclairage s’impose ! pliés et présentent aujourd’hui une grande di- ligne du portefeuille d’un fonds d’investisse-L’engagement en matière environnementale, versité dans leur approche. La majorité des labels ment, on peut ainsi extrapoler une note moyennesociale et de gouvernance (ESG) a connu, ces ISR ou ESG ont une approche généraliste, mais reflétant la qualité ESG de ce portefeuille. Ain-dernières années, un essor fulgurant. Cet intérêt ils peuvent être aussi attachés à une thématique si, en collaboration avec l’agence d’analyse ESGcroissant pour une finance responsable s’est tra- comme la transition énergétique, l’environne- Sustainalytics, Morningstar a créé depuis marsduit, entre 2012 et 2014 dans le monde, par un ment, le social, le solidaire, la micro-finance… dernier le Morningstar Sustainability Rating dis-bond de 61% des encours intégrant des critères Si les labels sont majoritairement nés d’initiatives ponible sur 20.000 fonds (actions et obligationsESG à 21.358 milliards de dollars (à fin 2014), privées, l’intérêt croissant porté par les pouvoirs d’entreprise). La même démarche est à l’origineselon le Global Sustainable Investment Review. publics à la promotion de l’ISR pousse de plus du MSCI ESG Fund Quality Score dont la nota-Un engouement particulièrement marqué en Eu- en plus ces derniers à créer des labels nationaux. tion devrait couvrir à terme 21000 fonds et ETF.rope qui concentre près des deux tiers du marché C’est par exemple le cas en Allemagne avec le Les initiatives pour encadrer les bonnes pratiquesmondial et, par ailleurs, une multitude de labels label FNG, également adopté par la Suisse et en matière d’investissement responsable neInvestissement Socialement Responsable (ISR). l’Autriche. manquent donc pas et auraient même tendance Mais dans cette multiplicité d’appellations, il n’est à se renforcer à mesure que la demande continue pas toujours évident pour les investisseurs – ins- de grandir. Dans cet environnement, les investis- titutionnels ou particuliers – de s’y retrouver. En seurs – notamment particuliers – n’auront que effet ces labels n’ont pas la même approche, les l’embarras du choix pour sélectionner le label mêmes critères de sélection ou d’exclusion. Ainsi ISR ou le rating ESG qui correspondra le mieux l’éco-label autrichien – créé en 1990 sous l’égide à leur sensibilité, leurs contraintes et leur propre du ministère de l’Agriculture et de l’environne- vision de l’ISR. A la retraite, faire de sapassion sa profession ?Et à nouveau tout recommencer ?Sauf sur le plan financier ?Le temps nous rattrape plus vite qu’on ne le croit. N’attendez pas !Convenez dès aujourd’hui d’un rendez-vous avec nouspour clarifier ensemble tous les aspects de votre prévoyance.Pour en savoir plus : ubs.com/prevoyance © UBS 2016. Tous droits réservés. 18-10-2016 18:56:3826811_281x198 Print Ad Occasional Ad Retirement for magazine L'Agefi_2016-10-00-v3b.indd 1

PAGE 16. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleLa manière d’implémenter les portefeuilles est un point essentielpour qui souhaite bénéficier des vertus de cette classe d’actifs dansle nouveau contexte obligataire.Dette émergente: tabler sur la qualitéet les portefeuilles à faible rotation Salman Ahmed LES STRATÉGIES intégralement ressenti. Du point de vue struc- Ainsi, notre approche obligataire fondamentale Chief Investment Strategist CLASSIQUES turel, les autorités semblent disposées à utiliser sur les marchés émergents va prendre en compte DOIVENT ÊTRE leurs réserves internationales de devises pour dans la construction de portefeuille plusieursL Lombard Odier Investment Managers DÉLAISSÉES protéger le système. Par ailleurs, la Chine est un facteurs économiques tels que les ratios d’endet- a prise de pouvoir des banques cen- AU PROFIT créancier net par rapport au reste du monde, ce tement, la balance courante, l’équilibre budgé- trales sur le marché et le durcisse- D’UNE APPROCHE qui est un élément important, incitant à relativi- taire, la taille du pays ou encore les déséquilibres ment de la réglementation ont fait PONDÉRÉE PAR LES ser les risques extrêmes liés à l’endettement co- sociaux, avant de corriger l’ensemble par des émerger un nouvel environnement FONDAMENTAUX. lossal des acteurs de l’économie chinoise. Compte ajustements de marché (en fonction du rende- d’investissement caractérisé par un tenu du discours conciliant des autorités en ma- ment et de la liquidité). fractionnement de la liquidité et, tière monétaire et budgétaire et du solde très fa- Nous estimons cette approche mieux adaptée àdans le cas de la dette émergente, des risques nou- vorable de sa balance commerciale, la Chine n’a un cadre où les transactions seront moins fré-veaux liés à la concentration croissante des allo- pas réellement intérêt à laisser sa monnaie glisser quentes: le rééquilibrage a en effet lieu tous lescations sur quelques positions (comportement davantage pour relancer son économie. six mois seulement. Il en résulte une rotation desgrégaire des investisseurs). Ces deux facteurs AUX ÉTATS-UNIS, le relèvement prudent à actifs (53%) assez similaire à celle de la réplica-font planer sur les investisseurs les plus forte- venir des taux directeurs ne présage plus d’une tion capi-pondérée passive (45%), mais bien infé-ment exposés un risque de liquidité et de marché poursuite de la hausse du dollar américain. Nous rieure à celle de la plupart des stratégies actives.de plus en manifeste. estimons que les écarts de taux d’intérêt réels et Cela s’inscrit dans une approche plus solide, plusLES INVESTISSEURS doivent donc réévaluer la résurgence des facteurs de risques mondiaux transparente et plus résistante, source de rende-le point de départ de leur allocation. Le marché continueront de peser sur le programme dede la dette émergente reste abordé de manière hausse progressive des taux de la Fed, malgré le LA CROISSANCE REBONDIT DANSdominante au travers d’indices capi-pondérés, regain d’activité récent du marché de l’emploi PLUSIEURS PAYS ÉMERGENTS.conçus pour tirer parti de l’effet de levier. Mais américain. ELLE DÉPASSE CELLE DE PAYSles investisseurs doivent s’intéresser à des straté- Quoiqu’il en soit, l’investissement sur les mar- DÉVELOPPÉS TRÈS ENDETTÉS.gies générant une faible rotation des actifs et en chés obligataires émergents est loin d’être simple,assurer la robustesse via une construction de por- notamment en raison d’un risque idiosyncra- ments ajustés au risque plus élevés et, surtout, detefeuille axée sur la qualité, afin de minimiser le sique important. En outre, le durcissement de la pertes maximales moindres.risque de défaut. La bonne implémentation d’un réglementation et le rôle croissant des banques Les portefeuilles utilisant la pondération par lesinvestissement en dette émergente doit tenir centrales se traduisent pas une raréfaction de la fondamentaux présentent un profil de durationcompte de trois aspects essentiels: les fondamen- liquidité, ce qui a de profondes implications pour proche de ceux pondérés par les capitalisationstaux, les valorisations et la maîtrise du risque. la gestion d’un portefeuille d’actifs émergents. boursières, avec un rendement inférieur d’envi-L’évolution des fondamentaux des marchés Dans les marchés émergents, la majorité des ron 40 points de base pour les premiers (5,8%émergents commence à plaider en leur faveur. investisseurs a opté pour une stratégie capi-pon- contre 6,2% par an d’après des données au 30Certes, de nombreuses économies de la zone se dérée dans la construction de portefeuille, mais juin 2016). Mais il faut souligner que ce rende-sont débattues contre les difficultés entre 2011 cette approche a des inconvénients importants. ment légèrement inférieur est obtenu avec deset 2015, mais les mesures qui ont été prises et L’un des défauts les plus souvent mentionnés fondamentaux bien meilleurs en ce qui concerneont favorisé une dépréciation des monnaies com- est la tendance intrinsèque d’une stratégie obli- la qualité de crédit (balance courante, équilibremencent à avoir un effet positif sur la balance gataire capi-pondérée à privilégier les émetteurs budgétaire, dette publique, etc.). Or, ces élémentsextérieure de ces pays et devraient contribuer à les plus endettés, quelle que soit leur capacité à sont directement liés au risque de défaut souve-la constitution d’une base de croissance solide. La honorer leur dette. rain sous-jacent.croissance économique rebondit dans plusieurs Par ailleurs, les investisseurs sont exposés à un L’APPROCHE pondérée par les fondamentauxpays émergents, dépassant celle de pays dévelop- risque de marché croissant: leurs stratégies très offre ainsi un rendement ajusté du risque pluspés très endettés. Or, un tel phénomène signale similaires les poussent en masse vers les mêmes élevé sur les six dernières années et cette stratégietoujours une surperformance durable pour les indices de référence, aggravant la concentra- se montre généralement plus résistante dans lesactifs des pays émergents. tion des actifs dans les mêmes titres. D’autre phases baissières de marché (la perte maximaleLA FORTE compression des taux d’intérêt ob- part, compte tenu de la difficulté à traiter sur le constaté pour l’indice EM FFI est de -25,33% de-servée dans les pays développés ces six derniers marché, du fait d’une liquidité de plus en plus puis le 12 janvier 2010, à comparer à -32,67%mois a porté l’écart des rendements obligataires fragmentée, les approches de gestion actives, re- pour l’indice capi-pondéré JP Morgan GBI-EM).entre les marchés émergents et les États-Unis à posant sur une rotation élevée des actifs pour La tracking error de 3 à 4% démontre bien qu’ilenviron 5,2% par an, et il atteint même de près obtenir une surperformance par rapport aux in- existe un écart important entre les configurationsde 7% par an avec l’Allemagne1. Une telle diffé- dices, sont aussi mises à mal. Les gestionnaires de portefeuille.rence n’est pas négligeable compte tenu de l’effet actifs ne sont plus en mesure de créer de la Les arguments en faveur de l’investissement englobal des rendements faibles/négatifs dans plu- valeur de manière régulière. dette émergente ne manquent pas, compte tenusieurs pays développés. Du côté des devises, plu- Dans le nouveau paradigme de la dette émer- de l’évolution des fondamentaux et des valorisa-sieurs monnaies émergentes apparaissent désor- gente, caractérisé par cette moindre liquidité et ce tions à un moment où les taux restent très faiblesmais fortement sous-évaluées après trois années risque de marché exacerbé, les approches tradi- dans les économies développées. Mais la liquidi-de pression continue. Elles semblent désormais tionnelles, actives ou passives, ne sont ainsi plus té raréfiée, la montée du risque de marché et laprêtes à retrouver quelques couleurs. adaptées. divergence des diverses économies émergentesCertes, il existe des risques associés aux éco- L’ACCROISSEMENT des divergences écono- rendent obsolète l’approche traditionnelle. Il estnomies émergentes: on pourrait notamment miques entre pays de la zone et la difficulté crois- temps pour les investisseurs de s’intéresser autre-craindre une crise financière brutale provoquée sance à sortir des positions plaident pour une ment à la classe d’actifs. Une approche fondée surpar la Chine ou un relèvement des taux d’intérêt gestion mettant l’accent sur la qualité. Au lieu de les fondamentaux et une faible rotation des por-aux États-Unis. Pourtant, les données chinoises suivre l’approche traditionnelle, les investisseurs tefeuilles permet de replacer la qualité au cœurdevraient laisser paraître une embellie au cours doivent se concentrer sur les fondamentaux sous- de l’allocation en évitant les problèmes liés à lades prochains trimestres, l’effet des mesures très jacents des émetteurs, en évaluant chaque pays liquidité peu abondante. accommodantes adoptées n’ayant pas encore été d’après ses véritables mérites économiques, et non sur sa seule capacité à emprunter. Il faut re- (1) Source: Bloomberg placer la qualité au cœur de la construction de portefeuille.

PAGE 17. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleDominique Christin, Avocat En droitBCCC Avocats Sàrl, Genève-LausanneProcédure de déclaration (IA): le parlement rétablit la confianceLes deux chambres du Parlement fédéral se sont mises d’accord de l’AFC. S’il est établi que la maison-mère peut obtenir le pérable des intérêts qui ont choqué les esprits et ont provoquéle 30 septembre dernier pour modifier avec effet rétroactif dès dégrèvement de l’IA sur la base de la CDI conclue avec son pays, des interventions parlementaires. Comment justifier le prélève-2011 la Loi sur l’impôt anticipé (LIA) et mettre ainsi un terme à l’AFC autorisera alors la société suisse à verser le dividende ment d’un tel intérêt, qui s’est élevé parfois à plusieurs cen-une rigueur formaliste injustifiée qui avait créé incompréhen- sans en déduire l’IA et à exécuter son obligation fiscale par la taines de milliers de francs voire à plusieurs millions ou mêmesion et consternation en Suisse et à l’étranger. déclaration du dividende. Ces autorisations sont délivrées pour dizaines de millions, pour sanctionner le simple oubli de l’envoiDe quoi s’agit-il? Le versement de dividendes par une société 3 ans, renouvelables. d’un formulaire? Alors qu’au final aucun impôt n’était dû!suisse est soumis à l’impôt anticipé (IA), qui doit être prélevé Mais contrairement à ce que certaines sociétés ont pensé à tort, Une approche aussi rigoriste ressort du formalisme excessif,à la source par la société suisse au taux de 35%. Les action- le fait de bénéficier d’une telle autorisation ne les dispensait très éloigné du sentiment de justice. La Suisse a bâti une réputa-naires résidant en Suisse peuvent en obtenir le remboursement pas d’annoncer les versements de dividendes, au moyen de tion de pragmatisme et d’efficacité administrative qui font, avecintégral à condition qu’ils déclarent ou comptabilisent régu- formulaires à déposer dans les 30 jours à l’AFC. la sécurité juridique, parties de ses atouts majeurs sur la scènelièrement ces dividendes. Quant aux actionnaires résidant à Alors que cet oubli semble avoir fait l’objet d’une tolérance internationale. Les révolutions récentes en matière fiscale,l’étranger, leur droit au remboursement (ou dégrèvement) de pragmatique par les autorités pendant plusieurs années, la en particulier dans les domaines de l’entraide et des régimesl’IA dépend de la convention de double imposition (CDI) conclue pratique de l’AFC s’est durcie dès 2011 suite à un arrêt du particuliers pour les entreprises, ont déjà inquiété passablemententre leur pays de résidence et la Suisse. Tribunal fédéral. Dès lors, l’AFC a considéré que le dépôt de ces les investisseurs étrangers.Au sein des groupes de sociétés et moyennant certaines formulaires était une condition sine qua non à la procédure de Cette affaire de la procédure de déclaration était assurémentconditions, l’obligation de prélever l’IA peut être remplacée par déclaration. Faute de les avoir déposé dans le délai de 30 jours, une complication supplémentaire pour la compétitivité de notreune procédure dite de déclaration, qui consiste en une simple la procédure de déclaration était exclue selon cette nouvelle pays. Heureusement, le Parlement est intervenu et les sociétésannonce à l’administration fédérale des contributions (AFC) du approche. Seul le paiement effectif en espèces suivie du qui ont été victimes de cette approche rigoriste pourront béné-dividende versé, en lieu et place du versement en espèces à remboursement était possible. ficier de la nouvelle loi et de son effet rétroactif. La décisionl’AFC suivi du remboursement par l’AFC à la maison-mère. Les sociétés en faute se sont vues impartir un délai de 30 jours du Parlement était donc plus que souhaitable; elle était indis-La procédure de déclaration a été introduite comme une mesure pour verser l’IA en plein augmenté d’un intérêt moratoire de pensable. Il ne reste plus qu’à espérer qu’elle ne soit pasde simplification administrative et comme un avantage matériel 5% à compter de l’échéance du dividende. Comme les condi- combattue par un référendum et qu’elle puisse entrer enaux entreprises, qui évitent ainsi des coûts de trésorerie impor- tions pour un dégrèvement selon la CDI étaient remplies, les vigueur rapidement.tants. La procédure de déclaration a été introduite en 2001 pour maisons-mères étrangères ont pu récupérer l’impôt anticipé Attention: les sociétés qui voudront faire une demande de rem-les versements des dividendes entre deux sociétés suisses et en capital, mais pas les intérêts. Or ces intérêts courant souvent boursement avec effet rétroactif dès le 1er janvier 2011 devrontquelques années plus tard pour les versements des dividendes à sur plusieurs années représentent des montants considérables. déposer leur demande dans l’année qui suit l’entrée en vigueurune maison-mère à l’étranger. On parle d’un enjeu global de 600 millions de francs, rien que de la modification légale. Il est dès lors capital pour elles deLorsque la maison-mère est à l’étranger, la procédure de décla- pour les intérêts. suivre de près l’entrée en vigueur de la loi et d’agir ensuiteration fait en général l’objet d’une demande préalable auprès C’est le côté formaliste de l’approche et le prélèvement irrécu- dans le délai d’un an.  PensExpert – Des solutions de prévoyance avec valeur ajoutée Valeur ajoutée : CodécisionPensFlex vous offre pleinement de nouvelles possibilités Souhaitez-vous gérer à l’avenir votre avoir dedans la gestion financière de votre prévoyance personnelle. prévoyance en créant une valeur ajoutée enNotre credo : en tant que détenteur de votre fortune de choisissant librement votre placement selonprévoyance, vous devez pouvoir décider individuellement et les règles du Private Banking – et en adéqua-librement de votre propre stratégie d’investissement. tion avec votre fortune privée ? Alors, faites notre connaissance ! 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PAGE 18. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleComment réinvestir EMPRUNTS EN CHFdans les obligationsde qualité Attrayants sans rendementIl est possible de générer des qui autorise par ailleurs une participation auxrendements plus attrayants rebonds du marché. Quant au risque de crédit, Les obligations en franc continuenttout en contrôlant les risques. il est limité par la large diversification géogra- de jouer le rôle d’élément stabilisateur phique, sectorielle et nominative résultant de la dans un portefeuille diversifié. Tout en réplication par échantillonnage du vaste univers offrant un potentiel de performance. des emprunts d’entreprise investment grade. Cette solution duale et systématique que nous Hansjörg Schmidt proposons, en particulier depuis 2015, offre une Gestion Obligataire, Swisscanto Invest alternative avantageuse à une réplication des indices obligataires gouvernementaux monde Pby Zürcher Kantonalbank WGBI et WGBI ex-Japon couverts en CHF*. lus de la moitié des obligations en franc suisse Le portefeuille proposé intègre une exposition affichent aujourd’hui un rendement nominal néga-Dr. René Sieber, Directeur, Dynagest SA dynamique aux emprunts gouvernementaux à tif. Il est vrai que la situation est légèrement moins long terme en euros et en dollars et une exposi- dramatique pour les rendements réels, grâce au reculHMarco Lanci, Directeur-adjoint, Dynagest SA tion aux emprunts d’entreprise investment grade des prix à la consommation. De plus, les investisseurs istoriquement, la présence mondiaux couverts en francs suisses. qui réinvestissent systématiquement les échéances d’une poche obligataire dans Basées sur des résultats effectifs, avant frais, et coupons dans des obligations à maturité longue, bénéficient de les allocations d’actifs offrait de fonds gérés par Dynagest, pour la période l’effet «roll-down». Cet effet est dû à la pente positive de la courbe un confort indéniable à tout in- allant de fin juin 2010 à fin septembre 2016, les des taux d’intérêt: avec le temps, la maturité résiduelle des obli- vestisseur recherchant liquidi- données-clefs de la gestion «pro forma» du por- gations diminue et donc, si les taux d’intérêt restent inchangés, le té, stabilité des prix, récurrence tefeuille proposé sont mises en évidence dans le rendement à l’échéance baisse et l’obligation s’apprécie. Le «roll-des revenus voire, pour certains, adossement au tableau 1 présenté au bas de cet article. down» peut rajouter environ 0,5% au rendement.passif. Depuis plusieurs années, dans les faits, le Par rapport aux indices de référence considérés, Néanmoins, les taux nominaux négatifs représentent une piluleconstat est pourtant sans appel: les allocations le tableau 2 ci-dessous fait ressortir quant à lui très amère à avaler. C’est pourquoi beaucoup d’investisseurs ontdans cette classe d’actifs ont été fortement ré- un nombre d’années (civiles) positives en termes déserté les obligations en franc suisse. Pourtant, cette classe d’ac-duites dans la plupart des portefeuilles en par- d’excess return clairement supérieur au nombre tifs garde des avantages importants. Premièrement, dans un porte-tant du principe que les rendements obligataires d’années négatives. Les approches de contrôle des feuille bien diversifié, les obligations en franc suisse continuent àétaient trop faibles et que des pertes de valeur risques intégrées ont effectivement permis de jouer le rôle du pilier de stabilité. La très bonne qualité des émet-pouvaient rapidement se matérialiser en cas de tirer parti de manière régulière, sur la période teurs en est un des facteurs. Sur un volume total de 520 milliardshausse des taux. couverte, du supplément de rendement offert par de francs, plus de la moitié des émetteurs ont un rating de AAA.Aujourd’hui, malgré un très faible niveau des les obligations retenues. Cela inclut les obligations de la Confédération et les lettres de gagetaux «sans risque» et un environnement finan- Cette solution d’investissement n’a pas voca- domestiques. La réputation du franc suisse comme havre de sé-cier et économique fragile, des solutions d’inves- tion à générer de la performance «absolue», soit curité contribue aussi à la corrélation négative avec les investis-tissement obligataires sont néanmoins mises en indépendante des circonstances de marché. Elle sements plus risqués. Deuxièmement, les coûts de couverture deœuvre avec succès; elles génèrent des rendements devrait se révéler intéressante si l’environnement change font que les obligations en franc suisse sont aujourd’huiattractifs, de la liquidité, le tout avec un contrôle actuel devait persister. A long terme, et dans plus attractives que les obligations en monnaies étrangères. En fait,adéquat de la prise de risque. Parmi ces solutions la perspective d’une normalisation graduelle malgré leur rendement négatif, des obligations en franc suisse defigure une approche duale laquelle associe à une des conditions sur le marché des capitaux, elle courte maturité sont recherchées par des investisseurs étrangers;combinaison de placements obligataires des tech- devrait conserver ses atouts. après transaction de change, ces titres offrent des rendements enniques quantitatives de contrôle des risques de En effet, en cas de redressement brutal de la monnaie étrangère souvent plus attractifs que les obligations com-taux, de change et de crédit. En l’occurrence, afin structure des taux d’intérêt «sans risque», ce por- parables émises en euro ou en dollars. Donc, si les obligations ende capter un supplément de rendement tout en tefeuille devrait offrir une performance relative dollar semblent rapporter plus, c’est uniquement à cause du risquemaintenant le risque à un niveau acceptable, sont plus intéressante que celle des obligations à long de taux de change.privilégiés, d’une part, les emprunts gouverne- terme, tout en favorisant une participation aux Le même mécanisme a rendu le financement en franc suisse plusmentaux à long terme afin de tirer parti de la rebonds du marché obligataire. cher pour les émetteurs étrangers. Par conséquent, plus de 30pente ascendante de la structure des taux d’in- Quant aux primes de risque de crédit, elles émetteurs ont abandonné le marché suisse lors des 5 dernièrestérêt, d’autre part, des emprunts d’entreprises devraient jouer un rôle d’amortisseur dans un années. En 2011, le secteur étranger représentait encore plus derémunérés par des primes de risque de crédit. scénario de normalisation des conditions écono- la moitié du volume disponible. Alors que maintenant, sa part deEtant donné que cette allocation stratégique im- miques et monétaires. En revanche, si une forte marché est tombée à 30%. Seulement 183 milliards de francs sontplique un surcroît de risque, celui-ci doit être instabilité devait se matérialiser, comparable aux disponibles dans ce segment – aussi peu qu’en 2002 – et la ten-rigoureusement contrôlé. Dans ce sens, le risque circonstances de 2008-2009, le risque devrait être dance se poursuit à la baisse. L’absence de nouveaux émetteursde taux d’intérêt inhérent aux emprunts à long fortement atténué grâce à la dé-corrélation entre étrangers implique aussi que les obligations notées A et BBB neterme en dollars et en euros, principalement gou- les emprunts gouvernementaux à long terme et représentent plus que 25% de l’indice.vernementaux, est géré en recourant à une ap- les obligations d’entreprise. Un tel environne- Le risque de taux d’intérêt reste le souci principal des investis-proche dynamique basée sur les principes de l’as- ment bénéficierait à nouveau aux emprunts gou- seurs. Depuis 2011, la duration du marché a passé de 5,25 à 7,5.surance de portefeuille, et ce, dans une variante vernementaux à long terme sur les Etats-Unis et Une hausse des rendements de 1 point de base (0,01%) causerait la zone euro. donc aujourd’hui une perte de 7,5 points de base (ou 390 millions En matière de liquidité, de ren- de francs sur le marché entier). Cette tendance s’explique surtout1. PRINCIPAUX RÉSULTATS dement, de sécurité, la solution par l’émission d’obligations à longue maturité. La Confédération, d’investissement décrite dans l’émetteur dominant, profite bien entendu du niveau très bas30.6.10 - 28.9.16 Gestion WGBI H WGBI ex-JP ces lignes présente véritable- des taux d’intérêt pour stabiliser ses coûts de financement à long(en CHF) proposée* 3.47% H proxy ment des avantages susceptibles terme. En même temps, elle répond aux besoins des assurancesPerf. annualisée brute 3.82% qui désirent investir dans des actifs à longue échéance afin de cou- 4.55% vrir leurs passifs à long terme. Suite à l’extension de l’indice, les caisses de pension, qui détiennent presque la moitié du marché etVolatilité 3.48% 2.80% 3.45% de réallouer au marché obliga- qui sont souvent investies dans des produits indexés, participent taire une partie du confort et de aveuglement à cette chasse à la duration. Ceci incite les émetteursMaximum drawdown -4.21% -4.04% -4.91% la confiance perdus.  à émettre de la dette de plus en plus longue, et ainsi de suite.Rendement à l’échéance 1.30% 0.62% 0.82% En somme, la politique monétaire expansive au plan global n’estmoyen au 28.9.16 pas seulement à la source des taux d’intérêt négatifs, elle a aussi *dans les tableaux, respectivement, comprimé les primes de risque. Dans cet environnement, les avan- tages de sortir des obligations en franc suisse restent limités. Aussi* basée sur des fonds existant gérés par Dynagest S.A. WGBI H et WGBI ex-JP H proxy. longtemps que le risque d’une forte hausse des rendements ne se matérialise pas, les obligations à rendement négatif restent un in-2. STATISTIQUES D’EXCESS RETURNS vestissement attractif. Excess Returns Moyenne Moins Meilleure # d’années Moyenne # d’années Moyenne30.6.10 - 28.9.16 p.a.* bonne année positives p.a.* négatives p.a.*(en CHF) annéevs. WGBI H 1.05% -0.89% 2.95% 6 1.43% 1 -0.88% 6 0.87% 1 -0.18%vs. WGBI ex-JP H 0.70% -0.18% 1.88%proxy* Moyennes géométriques

PAGE 19. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleLes institutionnels apprécient de plus en plus les investissements dansla dette privée. Et surtout les prêts directs aux petites entreprises.La dette privée devient une composantestratégique des placements institutionnels William Nicoll DES SEGMENTS L’Europe a enregistré d’importants flux de capi- pour récompenser les investisseurs de cet effort Directeur du crédit alternatif DE MARCHÉ SONT taux dans les stratégies de prêt direct au cours supplémentaire. L’activité de prêt direct nécessite ENCORE NÉGLIGÉS des dernières années, avec près de 19 milliards de la part du prêteur une attention rigoureuseL M&G Investments PAR LES PRÊTEURS. de dollars levés par les fonds d’investissement aux risques associés à l’octroi de prêts privés, es emprunts d’État suisses affichent ILS NÉCESSITENT dans les prêts directs sur la seule année 2015, en illiquides à des petits emprunteurs. Il est essentiel des rendements de plus en plus né- UN TRAVAIL hausse de 42 % par rapport à 2014 selon l’orga- pour un investisseur de s’assurer que son gérant gatifs, ce qui rend la tâche des in- D’ANALYSE PLUS nisme de recherche Preqin. n’est pas contraint d’acheter des actifs onéreux vestisseurs institutionnels locaux, IMPORTANT. Dans le même temps, malgré les niveaux de pour déployer d’importants volumes de capitaux fonds de pension ou compagnies collecte record, nous identifions encore des seg- sur une période d’investissement déterminée, en d’assurance, extrêmement compli- ments de marché négligés où les prêteurs sont conservant une certaine souplesse pour éviter lesquée. Toutes proportions gardées, la Suisse se peu présents et où les options de financement segments surchargés du marché des prêts directs.classe au premier rang européen en termes d’em- pour les emprunteurs restent rares. Enfin, les gérants devraient être en mesure deprunts d’État à rendement négatif. Le montant CES SEGMENTS de prêt direct impliquent gé- démontrer qu’ils possèdent les compétences pourtotal portait sur 73 milliards de francs suisses au néralement des situations plus complexes, des ac- mener un processus de due diligence indépen-19 septembre et rien ne semble indiquer une in- tifs atypiques ou des emprunteurs autres que les dant sur l’emprunteur et, le cas échéant, pour né-flexion de tendance. entreprises, qui nécessitent un travail d’analyse gocier directement la structure et les conditionsCETTE CHUTE a entraîné dans son sillage les plus important. Ils proposent donc une prime générales, comme les clauses restrictives, afin derendements des obligations d’entreprises et les s’assurer que le risque est dûment récompensé. marchés obligataires ont également dû subirdes épisodes de volatilité. La logique veut que À l’écoute du5%dsuerrdenivdidemenednet*ce type d’environnement accroît l’intérêt des in- secteur de lavestisseurs pour les placements alternatifs pou- biotechnologievant offrir des rendements supérieurs, un risquemoindre ainsi qu’une source de revenus. La Une nouvelle génération de médica- SOCIÉTÉ DE PARTICIPATION BB BIOTECH AGdette privée est l’une des classes d’actifs qui en ments biotechnologiques susceptiblesa particulièrement bénéficié. Elle est de plus en de devenir des produits phares renforce Capitalisation boursière Rendement annualiséplus considérée par les investisseurs institution- la dynamique bénéficiaire de ses déve-nels comme une composante stratégique de leur loppeurs innovants. Le festival de rachats CHF 2.8 mrd 13%portefeuille. Aujourd’hui, la dette privée s’étend suite à l’expiration de brevets chez lesdu financement d’actifs spécifiques, tels que les grands groupes pharmaceutiques contri- Ticker SIX Swiss Exchange Fondationhypothèques commerciales et la dette du secteur bue aussi à la hausse des cours. Nousdes infrastructures, à divers types de dette d’en- sommes à l’écoute du secteur de la BION SW 1993treprises comme les prêts à effet de levier. C’est biotechnologie et nous identifions lessans doute la dette d’entreprises qui a récemment valeurs prometteuses. BB Biotech est % Performance BB Biotechsuscité le plus d’intérêt auprès des investisseurs l’un des principaux investisseurs dans ceinstitutionnels, et notamment les prêts directs secteur avec plus de 20 ans d’expérience 75% 66%aux petites entreprises. et un portefeuille très performant. 80 25%LES PRÊTS directs ont progressé et évolué ra-pidement ces dix dernières années. A l’origine, Participez à ce marché dynamique et en 60 2013 43%ils représentaient une réelle alternative aux prêts pleine croissance. Après le dernier repli 18%bancaires du fait de la restriction du crédit de la des cours, c’est maintenant le bon 40 28%part des banques après la crise financière. L’ac- moment pour entrer sur le marché. 2012cès au financement bancaire se contractant, les 20 3% 13%gérants ont commencé à se rapprocher des en- ISIN : CH0038389992 –9% –2% 2015 2014treprises et à utiliser des capitaux institutionnelsafin de proposer un financement à long terme 0assorti de structures plus flexibles que les prêts YTDbancaires traditionnels.Depuis la crise, les banques ont relancé le crédit Action BB Biotech SPIaux entreprises mais en réduisant le montantmaximum des prêts octroyés. Dans le même Source : Bloomberg, toutes les données sont datées dutemps, les emprunteurs se sont habitués à une 30 septembre 2016, en CHF, ajustées en fonction desoffre de financement plus étendue et ont tou- dividendesjours recours au crédit non-bancaire, tandis queles investisseurs institutionnels et leurs gérants www.bbbiotech.comen ont profité pour étendre leur activité.Dans ce contexte, les prêteurs directs ont pu Avis. Les indications ci-dessus sont des opinions de BB Biotech S.A. et sont deremplacer les structures mezzanine/senior, qui nature subjective. La performance passée n’est pas une garantie de l’évolutionprévalaient jusqu’alors, par de nouvelles struc- future. *Rendement calculé sur le cours moyen pondéré de l’action entures provenant d’une seule entité et répondant décembre de l’exercice concerné.à toutes les exigences d’une entreprise en matièred’endettement. Le financement unitranche ouprêt unique est devenu courant: un prêteur di-rect peut rivaliser avec les banques en devenantl’unique prêteur, et peut proposer des conditionsgénérales plus favorables que les banques.

PAGE 20. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleLes obligations vertes ont un grand rôleà jouer dans la transition énergétiqueLes Etats n’ont pas forcément IL NE SUFFIT 1,5 degré. Reste à savoir comment les pays signa- quelques semaines pour la plus récente. Surtout,les moyens financiers pour PAS D’INVESTIR taires parviendront à atteindre ces objectifs. Les les spreads des obligations avec des échéances deinvestir dans les politiques de DANS LES DIX obligations vertes pourraient constituer une par- près de 10 ans d’Iberdrola se sont contractés d’en-transition économique. Le sec- MEILLEURES tie de la solution. Depuis la crise financière, les viron 20 pb au cours des deux dernières années.teur financier peut y suppléer. SOCIÉTÉS DU Etats ne sont pas nécessairement en mesure de A l’inverse, des concurrents en Allemagne, par MOMENT. IL FAUT mettre la main à la poche. Aussi, la plupart du exemple, critiqués par certains pour leur lenteur Christopher J. Wigley MISER SUR LES financement devra revenir au secteur financier. à s’adapter aux nouvelles tendances, ont vu leurs Senior Fixed Income Portfolio Manager DIX MEILLEURES L’expérience a démontré que les entreprises spreads s’élargir d’environ 20 pb voire plus. Même DANS LES DIX ANS doivent s’adapter pour survivre. Apple est un si les grands groupes de services aux collectivitésL Responsible for Credit, Mirova (Natixis AM) À VENIR. exemple classique de société qui s’est adaptée allemands tiennent désormais compte du nouvel e marché des obligations vertes depuis sa création en 1976. A l’avenir, les entre- environnement, les investisseurs doivent encore s’est récemment fortement déve- prises à travers le monde vont certainement de en voir les véritables effets positifs. loppé. Les émissions n’ont ainsi ces- plus en plus être obligées de devenir plus éco- Les sociétés qui s’adaptent rapidement aux nou- sé d’augmenter année après année: logiques afin d’atteindre les objectifs en matière velles tendances ne devraient pas manquer de 25 milliards de dollars en 2014, de réchauffement de la planète notamment. Cela servir les intérêts des détenteurs de leurs obliga- 37 en 2015 et 27 sur les sept pre- pourrait être tout particulièrement vrai dans le tions: de meilleurs taux de rentabilité, des bilansmiers mois de l’année 2016. Il s’agit là de chiffres secteur des services aux collectivités. C’est d’ail- plus solides, de possibles relèvements de leurprudents dans la mesure où ils n’incluent que leurs ce qu’illustrent deux exemples aux États- notation de crédit et la perspective de spreads deles émissions de plus de 200 millions de dollars Unis et en Europe. crédit moins élevés. Quant aux entreprises quiet ne comprennent pas celles des administra- Aux États-Unis, le secteur des énergies renouve- ne s’adaptent pas du tout et qui en viennent àtions locales américaines. Toutefois, nul doute lables était réservé à des sociétés spécialisées. Au- se trouver prises au piège dans une industrie enque les émissions de cette année excéderont une jourd’hui, un groupe de services aux collectivités déclin, elles pourraient, à terme, comporter unnouvelle fois celles de l’année précédente. est en mesure de se développer significativement risque de défaut pour les investisseurs.Les obligations vertes vont désormais jouer un dans les énergies renouvelables. Southern Power, En termes d’investissement et de risque, celarôle important dans le cadre de la transition par exemple, accroît la part des énergies renouve- signifie qu’il ne suffit pas d’investir dans les dixénergétique, en particulier au cours des deux lables dans son mix énergétique, tout en émettant meilleures sociétés du moment. Il faut avant toutprochaines années. L’accord de Paris ratifié fin en parallèle des obligations vertes pour soutenir investir dans les entreprises qui figureront aux2015 s’est révélé historique à cet égard. En vertu cette croissance. Elle a émis 5 obligations vertes dix premières places dans les dix ans à venir.de celui-ci, les pays se sont engagés à maintenir en dollar américain et en euro dont la dernière en Nul doute que les obligations vertes ont unl’augmentation de la température mondiale en date, en juin 2016. Le spread de crédit de la pre- grand rôle à jouer dans le financement de la ten-dessous de 2 degrés, voire même à tendre vers mière s’est contracté de près de 25 points de base dance en faveur de la transition énergétique dont (pb) depuis son émission, alors que la moyenne l’évolution est croissante partout dans le monde, du secteur s’est détendu de 10 pb. notamment à travers un phénomène que d’au- En Europe, Iberdrola a porté la part des énergies cuns appellent «effets transformationnels» qui renouvelables à près de 30% de son mix éner- ont un impact sur l’environnement bien enten- gétique. L’entreprise espagnole a jusqu’à pré- du, mais aussi en matière de financement pour sent émis trois obligations vertes, il y a à peine les entreprises. L’alternatif: une solution de diversificationLes caisses de pension peuventactuellement juste faire LES HEDGE FUNDS avoir compris leur importance. La part moyenne tiel de rendement le plus élevé, mais est moinsface à leurs engagements ONT SU PROTÉGER de leurs placements alternatifs (hors immobilier) liquide. Les recettes supplémentaires escomptéesen diversifiant leurs sources de LE CAPITAL DES est passée de 5% fin 2010 à 6,1% fin 2015 selon dédommagent les investisseurs pour l’immobili-revenus. Et se couvrir au mieux INVESTISSEURS l’étude Swisscanto 2016. En pratique toutefois, sation de leur capital à long terme.contre les risques de marché. À COURT TERME. les faits sont plus contrastés. Alors que les plus grosses caisses exploitent le maximum légal LES PLACEMENTS en infrastructures exigentKarin Oertli, responsable d’UBS Asset Management 1. RENDEMENTS CORRIGÉS DES RISQUES ÉLEVÉS de 15%, le potentiel reste très inexploité par de aussi un engagement à long terme. Ce qui nombreuses institutions. correspond toutefois bien aux horizons desPSuisse, Alain Barthel, responsable Clients institutionnels Profil rentabilité/risque annualisé février 1990 à mi-mars 2016 Rendement annualisé (%) 9 LES HEDGE FUNDS conviennent par exemple institutions de prévoyance. Leurs recettes our les institutions de prévoyance, à la diversification d’un portefeuille multi-as- régulières sont idéales pour satisfaire à ces en- les obligations (33% en moyenne) Hedge 1 Portefeuille mixte avec Actions 5 8 set. Grâce à leur très grande flexibilité, un ges- gagements. Les placements en infrastructures et les actions (30%) restent les prin- Funds Hedge Funds3 7 tionnaire de hedge funds habile devrait être en sont également considérés comme neutres en cipaux placements. Mais, l’aug- 6 mesure de générer des rendements indépen- termes de marché et offrent un rapport rende- mentation escomptée à moyen Portefeuille 5 damment du marché et d’éviter autant que pos- ment/risque attrayant. Valeurs réelles types, ils terme des taux directeurs pourrait mixte 4 4 sible le bêta du marché traditionnel. Un porte- sont une excellente protection face à l’inflation.entraîner des pertes sur le marché obligataire. feuille de hedge funds largement diversifié peut Qu’il s’agisse du réseau routier, ferroviaire ou deLe risque de repli des cours augmente pour les Obligations 2 potentiellement, à long terme, générer un reve- l’approvisionnement en électricité ou en eau, laactions aujourd’hui historiquement surévaluées. nu supplémentaire pour les assurés par rapport demande mondiale est énorme et les possibilitésLa croissance financée à crédit est un souci sup- Volatilité annualisée (%) à l’indice Pictet LPP multi-asset. de placement nombreuses.plémentaire et rend indispensable un change- 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 Durant des phases de forte volatilité et de pertes Même chose pour l’immobilier qui représentement d’approche de la part des investisseurs. nettes sur les marchés des actions, les hedge une part importante dans les portefeuilles desLES ÉLÉMENTS moteurs rendement/risque (1) HFRI Fund of Funds Composite Index; (2) Barclays Capital Global funds ont su protéger le capital des investisseurs caisses de pension suisses (plus de 20%1 finindépendants du marché sont présents dans les Aggregate Total Return Index; (3) 40% Barclays Capital Global Aggregate à court terme. Durant les trois dernières périodes 2015, avec une part prédominante de l’immobi-valeurs réelles et dans les placements alterna- Total Return Index, 40% MSCI World Total Return Index, 20% HFRI Fund de hausses de taux d’intérêt, nombre d’entre lier suisse). Une plus forte intégration d’autrestifs qui incluent les hedge funds, les placements of Funds Composite Index; (4) 50% Barclays Capital Global Aggregate Total eux ont mieux performé que les actions ou les régions est pertinente car les cycles évoluentprivate equity et en infrastructures ainsi que Return Index, 50% MSCI World Total Return Index; (5) MSCI World Total obligations. Si un investisseur multi-asset les intè- différemment dans le monde et la diversificationl’immobilier. Les caisses de pension semblent return Index. gre dans son portefeuille, il peut optimiser son a un effet stabilisant sur les rendements (voir le Source: UBS Hedge Fund Solutions, Bloomberg rapport rendement/risque (voir le graphique 1). graphique 2). Les participations privées ou les achats d’obli- La diversification par le biais de placements 2. PERFORMANCE GLOBALE PRONOSTIQUÉE gations conviennent également pour contreba- alternatifs peut à première vue entraîner une POUR LES BIENS IMMOBILIERS COMMERCIAUX lancer les fluctuations du marché à court terme. baisse des liquidités et une augmentation des La performance du private equity est essen- coûts. Mais, au final, les investisseurs bénéfi- Japon (bureau) International USA Zone euro 12% tiellement générée par la création d’une plus- cieront globalement de rendements supérieurs Australie Suisse 10% value opérationnelle au sein de l’entreprise. Le et plus stables. Car ce qui importe en défini- segment growth capital investit dans des entre- tive, c’est la performance nette dans le cadre de 8% prises établies, souvent encore dirigées par leur l’horizon de placement souhaité.  fondateur et offrant des perspectives durables de 6% forte croissance. Le private equity offre le poten- (1) Source: Venture Economics US all PE per September 31, 2013 – Median PE vs. S&P 500 Composite Total Return sur 20 ans. 4% 2% 0% 2016 2017 2018 Source: UBS Global Real Estate Research & Strategy, août 2016

PAGE 21. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleHEDGE FUNDSDe la création à la destructionLes hedge funds ciblent lescaisses de pension comme La phase de lancement ainsi que les premières LES FONDS LES d’investissement élargi où la valeur ajoutée duinvestisseur principal. Avec un années sont marquées par un effort de marke- PLUS CONSTANTS gérant semble nettement limitée. Tout au longchangement de comportement ting ciblant une multitude d’investisseurs accep- SONT CEUX QUI de l’évolution d’un hedge fund, les investisseursà la clé qui peut s’avérer fatal. tant de prendre le risque inhérent à toute nou- ADOPTENT UNE devraient garder un œil avisé sur le montant velle structure et se reposant sur l’expérience APPROCHE STRICTE maximal qu’un fonds peut gérer sans compro- Hasan Aslan passée de l’équipe de gestion principalement. SUR LES LIMITES DE mettre la performance. A ce titre, les gérants Co-Responsable de la gestion alternative Les caisses de pension évitent, en règle géné- LEUR STRATÉGIE. fournissent probablement une bonne indication rale, d’investir au cours de cette étape pour la en début de vie de leur fonds. La notion de softL’REYL & Cie SA simple raison que leur allocation représenterait close qui consiste à ne plus accepter de nou- époque durant laquelle les hedge la majeure partie des actifs du fonds. Une fois veaux investisseurs semble parfois être utilisée funds pouvaient espérer gérer plu- la taille critique atteinte, communément accep- comme facteur de vente pour en attirer d’autres. sieurs milliards de dollars lors des tée comme étant la barre des 100 millions de La deuxième explication réside dans la prise de premiers mois d’activité semble dollars, la deuxième phase de l’évolution est risque qui se trouve considérablement réduite, désormais révolue. Avec quelques entamée, à savoir approcher les institutionnels notamment dûe au fait que les frais de gestion exceptions à la règle, l’évolution et plus précisément les caisses de pension pour représentent une source de revenu importantedes actifs sous gestion passe par des étapes apparaître dans leur radar. et suffisante pour générer des profits consé-distinctes caractérisant le cycle de vie d’un Si la performance affichée, la gestion du risque quents. Du point de vue de l’investisseur, l’in-fonds. Dans un monde idéal, tout gérant dési- et l’appétit pour la stratégie sont alignés, cette capacité des gérants de hedge funds à générerrerait voir les investissements provenant des étape intermédiaire sert de vrai tremplin pour les rendements du passé et un niveau de fraiscaisses de pension, considérés comme stables, at- amener les hedge funds à leur phase de maturité. absorbant une bonne partie de la performanceteindre une part significative des actifs du fonds. De nombreuses caisses de pension utilisent les deviennent des raisons suffisantes pour déclen-L’allocation du capital à long terme, la taille consultants tels que Mercer, Albourne Partners, cher des demandes de remboursement. Lorsquedes montants investis et l’effet d’entraînement Aksia ou encore Cambridge Associates et l’ap- les consultants décident d’agir et retirent le fondslié à l’existence d’investisseurs institutionnels parition d’un fonds sur leur liste sert de vrai de leur liste de recommandation, un exode sedans le fonds représentent autant d’éléments catalyseur. Comme par magie, un effet boule de met en place et le gérant assiste en spectateursusceptibles de séduire les gérants de hedge neige s’installe et la levée de capital prend une à la fonte de ses actifs. En d’autres termes, lesfunds. La réalité est que cette catégorie d’inves- autre tournure. mêmes investisseurs ayant contribué à la gloiretisseurs n’intervient qu’à certains stades de dé- En surface, cette situation traduit une stabilité des plus gros hedge funds peuvent provoquerveloppement du fonds et prend une dimension des actifs et des perspectives de croissance ro- un effondrement des actifs sous gestion et ulti-importante à la phase de maturité. buste. L’atteinte d’une phase de maturité avec mement leur destruction. de tels investisseurs implique toutefois des De nos jours, dans l’industrie des hedge funds, changements de comportement indéniables. Le grandeur ne rime pas forcément avec splen- principal élément évoqué tient au fait que les deur. L’expérience prouve que les fonds les plus gérants ont tendance à accepter du capital dé- constants sont ceux des gérants qui adoptent passant la capacité de leur fonds. Il en résulte une approche stricte sur les limites de leur une déviation de la stratégie de base afin de dé- stratégie et un discours clair au sujet de leur ployer le capital additionnel dans un univers domaine d’expertise. Peut-on enfin espérer une reprise?Les hedge funds semblent présente l’évolution des cinquante titres les plus LES GÉRANTS de janvier les longs ont perdu autant que lesà nouveau ne pas être au vendus à découvert, soit les sociétés jugées les DE HEDGE FUNDS shorts. Ce mouvement résulte en partie de l’effetrendez-vous cette année. plus mauvaises. D’après ces gérants, ces titres RECOMMENCENT de ventes forcées de fonds souverains du Moyen-Mais la valeur n’est pas devraient atteindre des résultats inférieurs au À ÊTRE PLUS Orient obligés de réduire leur risque et de géné-toujours là où on la voit… marché. Enfin, la ligne blanche indique l’écart, le PERFORMANTS rer du cash suite à la baisse drastique du cours spread, entre ces deux indices. QUE LES MARCHÉS. du pétrole. Idéalement, lorsque le marché baisse de façon Depuis février, de nombreux gérants ont décidé habituelle (soit dans un marché non-disloqué), de réduire massivement leur risque en vendant on voudrait que les longs (ligne verte) perdent les longs et en rachetant les shorts. Conséquence: moins que le marché et que les shorts (ligne les longs ont à nouveau baissé alors que les shorts rouge) perdent plus. Or, on observe qu’au mois montaient. Ce qui revient à dire que les cours des plus mauvaises sociétés ont dépassé ceux des Cédric Kohler QUAND LES MAUVAIS DEVIENNENT LES MEILLEURS meilleures! Au pays de la finance aussi, les der- niers sont parfois les premiers… L’écart entre lesS Responsable Advisory, Fundana VIP Short Index 110 deux indices s’est ainsi fortement accentué, pas- mart beta, stratégies quantitatives, 105 sant de -6.5% en février à un plus bas de -13% investissement factoriel: on n’entend en juin, un niveau jamais atteint depuis la crise plus parler que d’eux ! L’investisse- 100 de 2008! L’ampleur de cette dislocation explique ment systématique semble avoir pris en grande partie la sous-performance du secteur la main sur les marchés financiers et 95 jusqu’en milieu d’année. les flux de capitaux que drainent ces Toutefois, cette dislocation est en train de se ré- stratégies ont été massifs ces deux dernières an- VIP Long Index 90 sorber et laisse présager d’excellentes opportu- nées. Ajoutez à cela une masse sous gestion en 85 nités pour les douze à dix-huit prochains mois. diminution pour la première fois depuis 2009 En effet, ce mouvement a entraîné des chutes et quelque 979 fonds condamnés à mettre la clé 80 de valeur colossales de bonnes sociétés et, à l’in- sous le paillasson l’an dernier et vous obtenez verse, des hausses importantes des cours de so- une correction du marché hedge funds à certains 01.16 02.16 03.16 04.16 05.16 06.16 07.16 08.16 ciétés moins performantes. Une fois la réduction égards aussi sévère que celle de 2008 ! de risque terminée, les fondamentaux de ces Le graphique ci-contre atteste du caractère ex- Source: Goldman Sachs entreprises reprendront le dessus et le spread a ceptionnel de cette dislocation, notamment dans de forte chance de repasser positif dans les pro- les stratégies actions long/short qui représentent LA REPRISE APRÈS LA CRISE chains mois. une part significative de l’univers hedge funds. A fin septembre, ce spread s’affiche à -3%, l’indice La ligne verte représente l’indice Goldman Sachs 0% HFRX Equity Hedge est en hausse de 0.8% alors VIP. Cet indice indique l’évolution des cinquante que les marchés actions sont en baisse ou stable. actions américaines préférées des hedge funds, VIP Long Index minus Short Index -2% Les gérants, quant à eux, recommencent à faire soit les meilleures sociétés du moment selon -4% mieux que les marchés. Et lorsque l’on sait que ces gérants. Sur le long terme, ces entreprises le spread a généré près de 4% annualisé depuis devraient avoir une performance supérieure au -6% le début des années 2000, on peut être optimiste. reste du marché. La ligne rouge, quant à elle, Pour les stratégies hedge funds, après la crise, -8% sans surprise, c’est la reprise!  -10% -12% -14% 01.16 02.16 03.16 04.16 05.16 06.16 07.16 08.16 Source: Goldman Sachs

PAGE 22. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleINVESTISSEMENTS IMMOBILIERSDiversification nécessaire à l’étrangerLes investisseurs suisses ont 26% DES meubles en possession directe se situent dans la européen (INREV) et des États-Unis (NCREIF).du retard à combler en matière IMMEUBLES même commune que la caisse de pension et 29%, Il représente des fonds immobiliers mondiauxde diversification internationale. SE SITUENT dans le même canton. Si cela peut se comprendre non cotés en bourse. Certains inconvénients, DANS LA MÊME d’un point de vue administratif, une telle concen- tels que le biais de survivance et le fait que les Christian Wicki et Agnes Rivas COMMUNE QUE tration deviendrait un gros inconvénient en cas données peuvent changer rétrospectivement sur LA CAISSE DE de crise immobilière régionale. Parallèlement à une base trimestrielle5, restent toutefois présents.GConseil en stratégie Clients institutionnels, Credit Suisse PENSION ET 29% la diversification au niveau national, la diversi- Dans la mesure où cet indice n’a vu le jour qu’en énéralement considérés comme DANS LE MÊME fication internationale est une excellente façon 2010, il est étoffé par une série de données histo- solides, les placements immobi- CANTON. de réduire les risques ou d’augmenter les rende- riques, remontant jusqu’à au moins 10 ans, rela- liers affichent des rendements ments. Alors que 22,1% des investissements sont tives à l’indice immobilier américain (NCREIF). attractifs. Ces caractéristiques BIAIS NATIONAL MARQUÉ POUR L’IMMOBILIER réalisés à l’étranger dans le cas des obligations et Il existe en outre des indices qui retracent l’évolu- sont particulièrement intéres- 56,6% dans le cas des actions, ce pourcentage ne tion du cours des actions immobilières, comme le santes au vu de la faiblesse ac- Suisse Etranger 100% s’élève qu’à 7% dans l’immobilier3. Tandis que ce FTSE EPRA/NAREIT. En raison de sa méthode tuelle des taux. Il n’est donc pas étonnant que les principe est depuis longtemps appliqué par les de construction, celui-ci est cependant fortement institutions de prévoyance suisses aient effectué 7.1% caisses de pension étrangères, leurs homologues corrélé avec les marchés d’actions et ne reflète près d’un quart1 de leurs placements dans l’im- suisses commencent à peine à y avoir recours. que partiellement l’évolution des marchés im- mobilier. Toutefois, la diversification au sein de 22.1% 80% Ainsi, elles réalisent 34% de leurs placements mobiliers. Malgré tout, ces indices jouent un rôle ce secteur n’est pas optimale. Les avantages de immobiliers en Allemagne et jusqu’à 57% aux important dans la mise en œuvre passive de cette la diversification sont pourtant indéniables pour 56.6% Pays-Bas4. catégorie de placement, car il existe une grande les obligations et les actions, par exemple et de Cependant, l’immobilier à l’étranger met les variété de produits leur correspondant. fait, ces catégories de placement sont fortement 60% investisseurs face à des défis supplémentaires. Nos analyses montrent que l’immobilier à l’étran- diversifiées. Les avantages de la répartition des Alors que les investisseurs connaissent bien le ger peut représenter un complément attractif risques sont tout aussi évidents dans le domaine 92.9% 40% contexte régional et qu’ils disposent souvent des et judicieux pour un portefeuille immobilier à de l’immobilier. Ainsi, un portefeuille devrait of- 20% connaissances nécessaires pour gérer les relations orientation purement nationale. Notamment frir un large choix pour les facteurs spécifiques 77.9% 0% sur le plan local, cela s’avère bien plus compliqué, dans une période où les rendements anticipés aux biens immobiliers, tels que l’emplacement, voire impossible, dans un contexte international. sont bas, voire négatifs, les investisseurs bénéfi- le profil de locataire, et l’âge ou la taille du bien. Immobilier Obligations 43.4% Dans ce cas, seuls les véhicules de placement sont cient d’une source de rendement supplémentaire Une enquête de Credit Suisse2 a néanmoins généralement d’une certaine utilité. tout en réduisant les risques de leur portefeuille. montré que la diversification géographique était Actions Pour les biens immobiliers étrangers, différents Nous recommandons de vérifier l’impact d’une pour l’instant insuffisante. En effet, 26% des im- indices servent de référence. Il convient de noter telle diversification sur la stratégie de placement Source: Credit Suisse que les caractéristiques de risques varient for- dans le cadre d’une analyse plus approfondie.  tement selon la forme de placement choisie. Le département Conseil en stratégie pour les clients (1) 22,9% au 30 juin 2016 Source: indice Credit Suisse des institutionnels du Credit Suisse appuie ses ana- caisses de pension. (2) «Défis des caisses de pension 2012», lyses et ses conseils sur l’indice Global Real Credit Suisse, avril 2012. (3) Indice Credit Suisse des caisses Estate Fund Index (GREFI) Core Extended. Cet de pension au 30 juin 2016. (4) INREV 2011, les informations indice possède un ancrage mondial et se compose relatives aux Pays-Bas incluent les placements immobiliers cotés. des indices immobiliers asiatique (ANREV), (5) Ce type d’indice est décrit comme «unfreezed».Le danger d’estimations optimistesLes taux bas ont diminuéles exigences de rendement UN RENDEMENT attrayant. Certains investisseurs estiment même partements ou bureaux prévus pour la PPE neet relancé la hausse des prix NET DE 2 À 3% qu’un rendement net de 2% ou moins peut se peuvent pas être vendus pendant des années,dans l’immobilier. Mais cette PARAÎT TRÈS justifier. Ils sont par conséquent prêts à accepter faute d’acquéreurs? Et finalement: quelles consé-situation comporte un risque ATTRAYANT des prix d’acquisition encore plus élevés. quences auraient des exigences de rendementde choc. FACE À DES Les évaluations de risques autrefois courantes ne nettement plus élevées de la part des acquéreurs TAUX D’INTÉRÊT semblent plus être effectuées du tout ou ne sont ou des bailleurs de fonds? Ernst Schaufelberger NÉGATIFS. pas approfondies. Il n’existe pas de formule de L’investisseur institutionnel devra réfléchir au Head Real Assets Switzerland, Central & valorisation simple, ni pour les transactions, ni scénario d’une baisse des valeurs vénales et de ECART DE RENDEMENT DES PLACEMENTS pour l’estimation de la valeur vénale. Mais tant ses effets sur ses comptes de pertes et profits, res-OEastern Europe, AXA Investment Managers IMMOBILIERS ET OBLIGATIONS DEPUIS 10 ANS en Suisse qu’à l’étranger, la méthode Discounted pectivement évaluer le rendement de placement, n discute de la «bulle immobi- Cash Flow (DCF) est devenue la norme recon- diminué, qu’il peut encore obtenir. Le résultat lière» en Suisse depuis des an- Rendement obligation fédérale suisse, 10 ans 6.00 nue du secteur. En simplifiant un peu, il s’agit de diffère selon les normes comptables appliquées. nées. Les valorisations des fonds Rendement maximum, immobilier suisse 5.00 faire une estimation des revenus et des dépenses Mais ces scénarios doivent être intégrés dans le et actions de ce secteur ont 4.00 d’un objet immobilier sur un laps de temps assez processus de décision d’investissement. atteint de nouveaux records 3.00 long et d’y appliquer un facteur d’escompte. Les prix fixés sur une base émotionnelle plutôt cette année, affichant ainsi un 2.00 Les intérêts ainsi que la modélisation des flux de qu’objective se trouvent actuellement surtout agio substantiel par rapport à la valeur nette d’in- 1.00 revenus futurs représentent les variables d’ajuste- du côté des petites maisons multifamiliales en ventaire. Les prix des PPE n’ont cessé de grimper 0.00 ment clé de cette méthode de valorisation. Au vu environnement urbain. Mais des approches fortement durant plus de dix ans, cet essor s’affai- -1.00 des taux bas actuels, même une petite hausse de similaires peuvent également s’observer auprès blissant en 2016. ceux-ci, par exemple d’un point de pourcentage, d’investisseurs institutionnels. L’impératif d’in- Selon nos observations, la hausse de la demande 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 peut provoquer des bouleversements. A quelles vestir les afflux de fonds, ainsi que la volonté de d’immeubles de rendement de la part des ins- diminutions de valeur faut-il s’attendre si les compléter un portefeuille existant avec un im- titutionnels – caisses de pension, fondations de Sources: CBRE, AXA IM – Real Assets, BNS exigences de rendement des investisseurs aug- meuble bénéficiant d’une situation exception- placement, fonds immobiliers, assureurs – s’est mentent de deux ou trois points de pourcen- nelle conduisent parfois à accepter un prix très poursuivie en 2016, ces investissements étant tage? De surcroît, chaque investisseur orienté élevé. La baisse des exigences de rendement va considérés comme pouvant générer des ren- long terme doit garder à l’esprit que les revenus désormais au-delà des périphéries urbaines, les dements sûrs. Il faut dire que les taux d’intérêt locatifs actuels pourraient s’éroder à l’avenir. Car objets à des emplacements secondaires s’appré- extrêmement bas engendrent une baisse des la réduction du nombre de places de travail, de ciant dès lors eux aussi. exigences de rendement. L’écart entre le rende- bureaux open space et le partage de places en- Toutefois, les investisseurs institutionnels évitent ment immobilier et le taux sans risque, soit ce- gendrent une diminution marquée de la demande l’immobilier commercial, de bureaux ou les sur- lui d’un emprunt de la Confédération à dix ans, en espaces de bureaux. Les chiffres d’affaires des faces de magasins ayant beaucoup de contrats n’a jamais été aussi important qu’aujourd’hui. commerçants de détail en surfaces tradition- arrivant à échéance ou actuellement vides. Face aux taux actuellement négatifs, un rende- nelles stagnent ou sont en recul. Reconduire de Les énormes masses de liquidités générées par les ment net de 2 à 3% paraît toujours extrêmement manière irréfléchie les revenus actuels dans les banques centrales n’arrivent pas dans l’économie calculs DCF risque de se faire payer ultérieure- réelle, mais se traduisent par de fortes hausses ment par des adaptations douloureuses. de prix dans plusieurs classes d’actifs, dont no- Quant aux espaces vides, le modèle de valorisa- tamment l’immobilier. Chaque investisseur qui tion permet de les inclure au loyer du marché. détient des objets immobiliers ou qui souhaite Mais que se passera-t-il si ces surfaces ne peuvent en acquérir est responsable de la manière dont pas être louées durant dix ans? Le potentiel po- il compte absorber des pertes de valeur et des sitif existe-t-il alors encore? Que faire si les ap- dépréciations futures. 

PAGE 23. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleL’immobilier est toujours convoité.Pour combien de temps encore?Plusieurs warnings se sont LE TAUX DE à 12,03%, les fonds immobiliers affichent 5,37%, bas, on parle de pénurie. La donne change toute-allumés quant à la rentabilité de VACANCE AINSI suivis par les obligations avec 3,36%. fois avec trois facteurs importants qui viennentl’immobilier. Faut-il s’attendre QUE LE NIVEAU Pour la période 2014-2016, l’immobilier re- péjorer l’attractivité économique de l’immobi-à des corrections? DES LOYERS ET prend la tête avec 8,76%, suivi par les obligations lier: le taux de vacance, le niveau des loyers et L’ATTRACTIVITÉ à 4,22%. Les actions sont à la traîne avec 2,01%. l’attractivité de la PPE. Arnaud de Jamblinne DE LA PPE Il s’avère que les actions vivent leur vie en fonc- Selon les dernières publications des statis- ENTRAÎNENT tion des cycles, en revanche, l’immobilier est de- tiques des logements vacants au 1er juin 2016,L Directeur général de La Foncière DES BAISSES venu de plus en plus attrayant ces dernières an- on constate qu’il y a 11% de plus de logements a préoccupation majeure des inves- DE REVENUS. nées, l’écart de performance avec les obligations vacants en Suisse, soit 1,3% du parc. Même les tisseurs institutionnels réside dans allant croissant. régions les plus convoitées sont touchées: pour l’absence de rendement direct des Ce que le graphique ne montre pas, c’est le recul le Canton de Vaud, l’indice remonte de 0,68% instruments financiers tradition- progressif du rendement direct sur les obliga- à 0,81%, pour le canton de Genève de 0,41% nels, obligations en tête, ce n’est pas tions. Ainsi, les obligations de la Confédération à 0,45%, pour le canton de Zurich, de 0,78% à un scoop! Les obligations sont dé- à 10 ans, qui rapportaient 2,11% en 2005, 2,93% 0,85%. Même si les chiffres absolus ne sont paslaissées au profit de l’immobilier qui offre une en 2008 ne rapportent plus que 1,65% en 2010,alternative intéressante. Ce dernier est devenu 0,73% en 2014. Depuis 2015, le rendement est IL Y A 11% DE PLUS DEtrès convoité, pour combien de temps encore? tombé en territoire négatif. LOGEMENTS VACANTS EN SUISSE.Que nous apprend la lecture des graphiques de Pour l’immobilier, l’histoire est un peu diffé- SOIT 1,3% DU PARC SELONperformance historique des grandes classes d’ac- rente: les dividendes sont, de façon générale, LES DERNIÈRES ESTIMATIONS.tifs: actions, obligations et immobilier (voir les restés constants. La performance boursière en agraphiques ci-contre)? profité, augmentée par la hausse des cours, les encore très importants, il faut garder à l’espritPour la période 2008-2016, les fonds immobi- investisseurs se satisfaisant d’un rendement infé- que la situation évolue vers plus de vacants, doncliers triomphent à 6,96% par an, suivis par les rieur, suivant le trend des obligations. moins de revenus.obligations (SBI) à 4,46%. Les actions (SPI) sont De quoi demain sera-t-il fait? Pour les obliga- La baisse des loyers, déjà entamée, se poursuit,à la traîne à 2,66% n’ayant jamais comblé le re- tions, il est assez facile de connaître la solvabilité alimentée par celle des taux hypothécaires ainsitard accumulé en 2008. d’un débiteur, tout comme le montant du cou- que par la concurrence stimulée par une offrePour la période 2011-2016, les actions triomphent pon, fixé à l’émission. Ce dernier va dépendre du plus abondante. Finalement, il y a une concur- marché, dicté par la politique des banques cen- rence directe avec la propriété par étages (PPE):PERFORMANCES HISTORIQUES 2008-2016 trales, la BNS en tête. Pour l’immobilier, la pro- un locataire potentiel sera tenté de devenir pro- blématique est plus complexe. Il ne faut pas ou- priétaire, sa charge mensuelle pouvant être infé-CHREF Index SPI Index 176.74 180 blier qu’il s’agit de valeurs réelles, d’immeubles rieure à celle d’un loyer, tant les intérêts sur lesSBD14T Index situés dans un environnement géographique fonds empruntés sont faibles. 160 spécifique et dont les revenus sont générés par Au vu des observations décrites ci-dessus, entraî- 143.79 140 des loyers, payés par des locataires, encore faut-il nant toutes des baisses de revenus, il ne serait pas que les immeubles soient occupés. Les charges étonnant que les prix de l’immobilier baissent. 120 liées à l’exploitation et à la rénovation d’un im- Paradoxalement, ce n’est pas le cas actuellement. 130.74 100 meuble sont importantes. Le revenu est soumis à Est-ce la rareté de l’offre ou l’attrait du rende- des fluctuations. ment, certes faible mais toujours positif, qui Les dernières années ont été très favorables à soutient la demande? Peut-être les deux. Jusqu’à l’immobilier avec une immigration importante quand?  et peu de nouvelles constructions en région ur- baine. Chaque nouvel appartement a trouvé pre- neur, les taux de vacance ont été ridiculement 80 60 4008 09 10 11 12 13 14 15 16Source: Bloomberg Réservé exclusivement aux investisseurs qualifiés.PERFORMANCES HISTORIQUES 2011-2016 Qu’il pleuve ou qu’il vente… Soyez prêts.CHREF Index SPI Index 179.30 180SBD14T Index 160 129.33 140 120 BNY Mellon Global Real Return Fund (EUR) 117.67 100 PERFORMANCES ANNUALISÉES (%)1 1 an 3 ans 5 ans Depuis le 80 lancement2 12 13 14 15 16 BNY Mellon Global Real Return C (EUR) +7,88% +4,76% +5,04%Source: Bloomberg Euribor 1 mois +4,81% Moyenne de la catégorie Lipper3 -0,28% -0,04% +0,13% +2,38% +3,01% +4,27% +0,30% +2,45%PERFORMANCES HISTORIQUES 2014-2016 043 443 8100 www.bnymellonim.comCHREF Index SBD14T Index SPI Index 120 [email protected] 117.83 115 1Source: Lipper IM, au 30 septembre 2016. La performance du fonds pour la part EUR C. La performance du fonds est calculée en performance totale, basée sur la valeur liquidative, incluant les frais mais hors frais d’entrée, les revenus étant réinvestis bruts d’impôts, dans la devise de la part. Les frais d’entrée, allant jusqu’à 5%, peuvent avoir un impact significatif sur la performance de votre investissement. 108.32 110 Les données de performance incluant les frais d’entrée sont disponibles sur simple demande. 2Date de lancement : 8 mars 2010. 3Catégorie : Lipper Global – Mixed Asset EUR Flex Global. La performance passée ne garantit en aucun cas une performance future. La valeur des investissements peut baisser. Les investisseurs peuvent ne pas récupérer l’intégralité du montant initialement 105 investi. Les revenus des investissements peuvent évoluer et ne sont en aucun cas garantis. Ce document constitue une communication financière d’ordre commercial et ne saurait en aucun cas être interprété comme un conseil en investissement. Pour une liste exhaustive des risques associés au fonds nous vous invitons à consulter le Prospectus ou d’autres documents d’offre. Avant toute 100 souscription, nous recommandons aux investisseurs de lire le Prospectus le plus récent, les rapports financiers ainsi que le DICI pour chaque fonds dans lequel ils souhaitent investir. Veuillez consulter 105.67 le site www.bnymellonim. com. Les investissements ne devraient pas être considérés dans une optique de court terme mais devraient être normalement conservés pour une durée minimum de cinq ans. Le fonds est un compartiment de BNY Mellon Global Funds, plc une société d’investissement à capital variable (SICAV) de droit irlandais constituée sous la forme d’un fonds composé de compartiments à 95 responsabilité distincte. Elle est agréée et autorisée en Irlande par la Central Bank of Ireland en tant que société à responsabilité limitée à exercer son activité en tant qu’organisme de placement collectif en valeurs mobilières. La société de gestion de la Sicav BNY Mellon Global Funds, plc est BNY Mellon Global Management Limited (BNY MGM). BNY MGM, 33 Sir John Rogerson’s Quay, Dublin 2, Ireland. 2016 En Suisse, la société a été créée en tant que société d’investissement ouverte à compartiments et est régie par le droit irlandais. Les compartiments sont agréés par la FINMA pour la distribution aux investisseurs non-qualifiés suisses ou domiciliés en Suisse. Le représentant en Suisse est Carnegie Fund Services S.A., 11, rue du Général-Dufour, 1204 Genève. L’agent payeur en Suisse est la Banque Cantonale de Genève, 17, quai de L’Ile, 1204 Genève. Les documents de la société, notamment le Prospectus, les DICI, les Statuts, la dernière version des rapports annuels et semestriels, telle qu’approuvée par la FINMA, peuvent être obtenus par les investisseurs en Suisse, en version allemande, ainsi que d’autres documents gracieusement auprès des représentants en Suisse. BNY Mellon est la marque commerciale de The Bank of New York Mellon Corporation et de ses filiales. Ce document est publié en Suisse par BNY Mellon Investments Switzerland GmbH, Talacker 29, CH-8001 Zurich, Suisse. Autorisé et réglementé par FINMA. AB00047-076 exp 31 décembre 2016. T4881 10/16 2014 2015Source: Bloomberg T4881_L'Agefi_Ad_CH_147.5Hx186W_V1.indd 1 26/10/2016 08:37

PAGE 24. Indices | | Novembre 2016 | Gestion institutionnelleComment les rentes sont-elles financées? Olaf Meyer LES AVOIRS DES rapport aux rentes attendues, ce qui est perçu décompte concret et individuel des comptes de SALARIÉS N’ONT comme inéquitable. Bien que de nombreux béné- rentes n’est effectué et il n’existe aucune base deL Président du conseil de foundation, Profond ÉTÉ QUE PEU ficiaires de hauts revenus effectuent aujourd’hui données fiable des caisses de pension en Suisse. es médias s’accordent sur ce point: RÉMUNÉRÉS PAR des paiements (trop) élevés dans le 1er pilier, ce Étant donné que ces dernières années, la plupart l’allongement de la durée de vie et DE NOMBREUSES thème n’avait pas été abordé jusqu’à présent. Ce des caisses de pension ont engrangé des rende- la faiblesse des taux ne permettent CAISSES DE n’est que maintenant, parce que cette perception ments sensiblement plus élevés que le taux d’in- plus de constituer, par l’épargne, la PENSION CES d’un déséquilibre peut concerner de plus en plus térêt technique, les déficits supposés ne devraient totalité des rentes; dans le 2e pilier, DERNIÈRES de personnes, que des réformes sont prévues, pas être survenus jusqu’à présent. De même, il celles-ci doivent être financées par ANNÉES. lesquelles consistent pour l’essentiel dans des ré- est possible qu’actuellement se produise une re-les actifs dans une sorte de système de répartition ductions de prestations et de nouvelles sources distribution des bénéficiaires de rentes vers lespartiel. Les montants des subventions croisées de financement. Au final, de nouvelles sources actifs lorsque des taux de conversion déjà forte-sont élevés, et on en déduit souvent que la jeune de revenus qui ne sollicitent pas particulière- ment réduits sont introduits.génération est sacrifiée au profit des anciens. Les ment les jeunes sont exploitées, comme la taxe Cependant, il convient de constater que lessolidarités se font redistributions. Les jeunes sur la valeur ajoutée, voire la hausse de l’impo- avoirs des salariés, ces dernières années, n’ont étécraignent dès lors pour leurs propres retraites et sition des rentes afin de créer une compensation que peu rémunérés par de nombreuses caisses deles anciens ont peur que leurs rentes, considérées directe. La perception du «nouveau» problème pension. Et ce, alors que les rendements moyensjusqu’alors comme sûres, ne soient amputées. de (re)distribution peut ainsi être résolue, la étaient très attractifs. Motifs invoqués la plu-Dans ce contexte, une (nouvelle) réduction des question qui demeure est de savoir quelle rente part du temps: des effets négatifs survenant durentes pour les futurs bénéficiaires apparaît non de base la Suisse pourra se permettre à l’avenir. fait de la baisse du taux de conversion, du tauxseulement inévitable, mais aussi juste, afin de sa- Contrairement au 1er pilier, les bénéficiaires de technique ou également du comblement des ré-tisfaire à l’exigence de «justice sociale». rentes du 2e pilier se financent en principe eux- serves de fluctuation de valeurs. Il s’agit là d’uneIl suffit de jeter un coup d’œil au premier pilier mêmes, l’épargne étant financée par les marchés réduction de prestation des rentes futures pourpour voir que le principe de solidarité y constitue des capitaux. Le financement est durable dans les actifs qui ne constitue pas en soi une redis-le fondement des paiements de rentes. Le contrat la mesure où les jeunes ne sont en principe pas tribution entre bénéficiaires de rentes actuels etintergénérationnel consiste dans le fait que la concernés par les rentes des anciens. Mais l’aug- actifs. La question de savoir si le financementjeune génération fournit les besoins de base de mentation de la durée de vie et le faible niveau des bénéficiaires de rentes existants est suffisantprévoyance vieillesse des seniors. Ceci est per- des taux rendent le financement insuffisant et les n’est qu’insuffisamment analysée.çu comme juste par de nombreuses personnes, discussions montrent clairement que le contrat Bilan: les solidarités ou redistributions fonttant qu’elles sont elles-mêmes soutenues par les intergénérationnel est accepté dans le premier l’objet d’évaluations très distinctes dans le pre-jeunes une fois arrivées à l’âge de la retraite. Les pilier, mais pas dans le deuxième. Celui-ci donne mier et le deuxième pilier. Un deuxième piliercotisations AVS ne sont pas considérées comme lieu à une imputation exacte des versements solide réduit les redistributions. Pour le deuxièmeun impôt étant donné que la rente future tirée avec les rentes attendues. pilier, une analyse précise de la situation effec-du 1er pilier est récupérée à titre de contrepartie Le plus étonnant est qu’on ne dispose pas tive avec les rendements réels et les espérancesdécalée dans le temps. Il n’y a aucune imputation d’informations fiables indiquant si l’autofi- de vie des bénéficiaires de rentes doit être exigéeexacte des montants versés avec la rente poten- nancement des bénéficiaires de rentes grâce à afin qu’il soit possible d’évaluer si ceux-ci sonttielle. Des modifications démographiques ont l’épargne par capitalisation est suffisant. La plu- financés par les actifs. Ainsi, pour chaque bénéfi-pour conséquence que les générations suivantes part des mauvaises nouvelles sont des affirma- ciaire de rente, un compte individuel devrait êtredoivent effectuer davantage de paiements par tions non étayées. Ainsi, les déficits sont évalués tenu jusqu’à sa mort afin que l’on sache claire- selon des hypothèses portant sur les rendements ment si les fonds disponibles ont suffi ou non. futurs fondés sur le taux d’intérêt technique et C’est là la base de la planification future qui re- des hypothèses relatives à de nouvelles augmen- pose (jusqu’à présent) non sur des faits, mais sur tations de la longévité. Dans la pratique, aucun des hypothèses. “ L’INTELLIGENCE ÉCONOMIQUE EN DIRECT ”1 mois * Papier (uniquement en Suisse) L'Agefi29.-d’essai à CHF Indices*Cette offre est valable toute l’année et non renouvelable. TVA et frais de port inclus. Nos autres titres (selon périodicité)Abonnement sur www.agefi.com/abo Numérique Code d'accès Tous les contenus agefi.com Archives en ligne, + de 420’000 articles Tous nos titres sur notre App iPad Newsletter agefi.com

PAGE 25. Indices | | Novembre 2016eeproperty: l’art de gérer la croissancede l’entreprise avec un budget limitéL auréate vaudoise du prix GENILEM HES en 2014, eeproperty a pour © Lewis-Gashaza Un équipementier de la région nous a fait re- au prix. Actuellement, je travaille sur les aspects but la conception, la production et marquer les difficultés de gestion et d’encais- marketing avec deux amis. Nous mettons en place la commercialisation de produits et Christophe Haldi (CEO sement liées à l’utilisation des buanderies. Les des actions destinées à valider nos hypothèses et services relatifs à la logistique et à d’eeproperty): «Nous devons problèmes étaient récurrents: les machines à continuer la conquête du marché. Aujourd’hui, l’organisation de bâtiments. Suite accroître notre force de à cartes, badges ou monnayeurs engendrent eeproperty équipe des immeubles dans toute laaux travaux effectués au sein de l’institut MNT vente pour nous développer fraudes, plaintes et vandalisme, ce qui nécessite Suisse romande, que ce soit pour de petits im-de la HEIG-VD, eeproperty continue le déve- en Suisse alémanique une gestion fastidieuse pour les concierges et meubles gérés directement par des propriétairesloppement de la technologie CBS (Connected et à l’étranger.» la rend compliquée et onéreuse pour les régies ou des immeubles plus importants gérés par desBuilding Services) et lance son premier produit immobilières et les propriétaires. De plus, les régies immobilières reconnues.Vesta pour une gestion modernisée de buande- locataires sont insatisfaits des systèmes actuelsries. Interview du créateur et CEO de l’entre- qui les rendent dépendants du concierge. C’est en Quelles sont les embûches auxquelles vous avez étéprise Christophe Haldi, Ingénieur en électro- partant de ces observations qu’eeproperty a dé- confrontées?nique embarquée. veloppé ce système pour résoudre ces problèmes de rentabilité, de gestion des encaissements et de Créer un produit qui satisfait autant les ama-Comment a germé l’idée de créer une entreprise? manque d’autonomie. teurs de technologie que les personnes moins à l’aise avec celle-ci est certainement le challengeEn 2013, lors de ma seconde année d’études à Comment gérez-vous les aspects marketing? dont nous sommes le plus fiers. eeproperty doit àla HEIG-VD, j’ai commencé à travailler sur un présent développer sa force de vente afin d’aug-prototype permettant de traduire le langage des Lors de la création en 2015, nos efforts se sont menter son activité commerciale en Suisse alé-signes en sons en vue de développer le produit. essentiellement portés sur la génération de valeur manique et à l’étranger. Il est donc nécessaire deMais assez rapidement, mon professeur et moi, et la prospection d’early adopters possédant des recruter et structurer l’équipe malgré les budgetsnous sommes aperçus qu’une société aux États- immeubles de petite taille afin de pouvoir inte- limités, raison pour laquelle nous sommes éga-Unis venait de breveter la technologie. L’idée ragir facilement avec nos utilisateurs et obtenir lement à la recherche de financement. Pour sur-tombait à l’eau mais pas la volonté de créer un maximum de feedbacks. De cette manière, monter ces étapes, eeproperty travaille avec sesquelque chose permettant d’améliorer le quoti- eeproperty a pu lever les incertitudes liées à la utilisateurs, les hautes écoles de la région et n’hé-dien! Je me suis dirigé ensuite vers le domaine technologie et adapter son système de paiement et site pas à demander conseil à des experts.de l’immobilier, en retard selon moi en terme de gestion des buanderies aux attentes réelles dude technologie en comparaison au domaine au- marché. Je suis certain qu’un bon marketing com- Un conseil à donner pour les futurs créateurstomobile, par exemple, où la technologie amène mence avec un excellent produit et non l’inverse. d’entreprise?simplicité, confort, sécurité et réduction de la En parallèle comme j’avais remporté deux prix, laconsommation. Dès lors, mon premier objectif «Bourse HEIG-VD Start-up» et le prix Genilem Osez ! Parlez de vos idées autour de vous, confron-était de faire évoluer les immeubles à l’image HES, eeproperty a bénéficié d’une belle visibilité tez-vous au marché et participez à des concoursde la voiture d’Elon Musk. C’est seulement en et lui a permis d’obtenir de nouveaux clients plus tels que le prix Genilem HES! Dans le pire dessondant le marché qu’est né notre système de importants. Par la suite, la priorité était pour moi cas, vous acquerrez de l’expérience. paiement et de gestion des buanderies: Vesta. de gagner de l’argent en satisfaisant nos clients avec nos produits plutôt que de faire la chasse Propos recueillis par Barbara Ben Hamadi pour GENILEM Vaud-Genève.Leadership: la question de l’autoritéLe terme de leadership connaît LE DESTIN DES turités et de risquer la formation de «laideurs L’auteur explique d’abord que la questionun regain d’intérêt dans les SOCIÉTÉS PASSE charismatiques» (titre d’un de ses articles). Nous- de l’autorité a été, depuis les apports de Maxorganisations depuis plusieurs PAR DES FORMES mêmes à la Heg Arc, dès nos enseignements de Weber, contournée, au profit de celle de pouvoir,décennies. Mais il semble plutôt D’AUTORITÉ base, nous attachons à bien distinguer dans notre de domination et d’idéologie. Or, démontre-t-il,concilier pouvoir et soumission ADAPTÉES AUX enseignement les aspects de pouvoir et ceux de l’autorité se construit contre la domination. Dansqu’autorité et légitimité. CONDITIONS leadership auquel sont attachées les notions de un deuxième chapitre, il décline les raisons de la DE NOTRE valeurs morales et de légitimité, convoquant des négation de l’autorité et de l’occultation de trois MODERNITÉ. penseurs tels que Machiavel et Weber. caractéristiques qui la définissent: la contingence Il est tout de même étonnant que l’on recourt sociale, l’historicité et sa nature morale. Ces Alain Max Guénette au leadership dans des organisations contem- raisons sont à rechercher notamment dans l’«éco- poraines où semblent régner obéissance et sou- nomisme», soit une vision des rapports sociauxS’IMSI, HEG Arc mission, parfois même humiliation. Comment réduits à des relations marchandes. Également à il est des matières parmi celles peuvent être qualifiées de leaders des personnes ce que l’auteur nomme le «psychologisme», soit prévues aux programmes des cur- qui ne font que suivre d’autres auxquels ils em- la psychologisation des rapports humains, l’au- sus de gestion des entreprises qui pruntent la vision? Comment des personnes torité ne pouvant qu’être, dès lors qu’il n’existe ne sont pas évidentes à enseigner, peuvent être qualifiées de leaders alors qu’elles que des individus, qu’une ressource. L’autori- le leadership en fait assurément sont mandatées pour «mettre de l’ordre», qui té renvoie alors aux qualités personnelles des partie. Un des grands penseurs dans un service, qui dans un département, etc.? individus. «L’erreur de raisonnement consiste à des organisations, James March en l’occurrence, Quelles sont les limites du leadership, qui connaît séparer abstraitement l’individu du système des intégrait les œuvres littéraires dans son ensei- un regain d’intérêt depuis plusieurs décennies relations qu’il entretient avec ses semblables et gnement à l’Université de Stanford, prétendant dans les organisations, pour concilier soumission à lui attribuer en propre certaines propriétés de que des ouvrages de leadership ordinaires en et performance? Dans sa version managériale, on ce système», écrit l’auteur qui s’emploie dans les management ne permettaient pas d’embrasser le le confond avec le simple exercice du pouvoir quatre chapitres suivants à reconstruire l’autorité thème dans toute son ampleur et de faire réflé- et de la domination: comment en est-on arrivé et la légitimité qui ne peuvent être entendues, chir les étudiants. March mobilisait des œuvres là? Et comment sortir de ces écueils? Comment selon lui, qu’en lien avec l’action collective. d’auteurs classiques comme Cervantès (Don concevoir ensemble l’autorité et la légitimité qui Loin de penser la fin de l’autorité à l’instar de Quichotte), Tolstoï (Guerre et paix) ou Shakes- lui est consubstantielle?2 certains auteurs, Eraly pense que «à moins de se peare (Jules César) par exemple, plutôt que de Le sociologue Alain Eraly réfléchit donc sur des résigner à la domination impersonnelle du droit tourner en rond en empruntant des modèles au- notions paraissant évidentes pour être utilisées et du marché, la reconquête par les sociétés de to-référents dont semblent raffoler de nombreux à tour de bras, mais qui sont problématiques à y leur destin passera par l’invention de commu- enseignants comportementalistes! Alain Eraly1, regarder de plus près, particulièrement celle de nautés inédites, donc nécessairement par des ins- sociologue de l’Université Libre de Bruxelles, leadership, et ce qu’elle occulte: la question de titutions et des formes d’autorité mieux adaptées a quant à lui emprunté une voie autrement l’autorité. Le sociologue sait ce dont il parle pour aux conditions de notre modernité.»  réflexive pour éviter d’entretenir les jeunes gens avoir été dans les affaires politiques en tant que dans la force de l’âge dans leurs éventuelles imma- chef de cabinet ministériel3 et pour avoir aussi (1) Auteur de: «Autorité et légitimité. Le sens du collectif», 2015, présidé la fameuse institution «Solvay Business Toulouse: éditions Érès. School» – équivalent belge de l’école de Saint- (2) Ces questions seront abordées le 10 nov. en fin d’après-midi Gall chez nous. Autant dire que les théorisations à la HEG Arc à Neuchâtel en présence d’A. Eraly et de managers sont marquées au sceau de la pratique. A. Eraly en exercice (contacter l’auteur de cet article pour s’inscrire). nous livre une réflexion bienvenue sur l’autorité. (3) Cf. «Le pouvoir enchaîné. Être ministre en Belgique», 2002, Traversons son ouvrage, pour le donner à lire. Bruxelles: éditions Labor.

PAGE 26. Indices | | Novembre 2016 | Les livres par HEG ArcPrincipes d’économie Retour sur une œuvre critique du capitalisme.Pierre-Noël GIRAUD Qui apporte un éclairage sur les notions de fin de l’emploi et du salariat.ÉDITIONS LA DÉCOUVERTE, 544 PAGES, 43 FRANCSISBN 978-2-707-18294-4 La pensée comme boussole Faire un «bon usage de l’économie», recherche et façonne son identité. Le traître est tel est le but de l’auteur de ce livre. l’insoumis et l’exclu». Traître jusqu’à avoir pré- Son ambition: offrir des outils d’analyse féré un autre nom et une autre langue que sa économique nécessaires pour com- langue maternelle pour exprimer sa pensée. prendre et agir dans le monde écono- Alain Max Guénette Cette première biographie du penseur retrace mique. L’auteur présente les connais- le parcours de l’un des penseurs les plus intéres- sances essentielles et montre comment NHaute école de gestion Arc sants de la critique du capitalisme contemporain. les modèles économiques éclairent é Gerhart Hirsch à Vienne en Marqué par les pensées de K. Marx, E. Husserl, les problèmes d’actualité. 1923 et disparu en 2007 en ré- J.-P. Sartre et I. Illich, André Gorz pose la ques- gion parisienne, André Gorz est tion fondamentale du sens de la vie et du tra-L’économie mondiale 2017 un intellectuel qui a vécu les dé- vail. «Un homme ne travaille pas pour gagner deIsabelle BENSIDOUN buts de sa vie adulte en Suisse, l’argent ou pour vendre son produit», écrivait-il,Jézabel COUPPEY-SOUBEYRAN (Dir.) notamment à Lausanne où il a poursuivant: «Il travaille parce que la vie est tra- effectué des études universitaires en chimie avant vail et qu’on ne se réalise qu’en faisant quelqueÉDITIONS LA DÉCOUVERTE, COLL. REPÈRES, 128 PAGES de choisir Paris. L’ouvrage présenté ici, écrit par chose qui vous exprime et en quoi on se recon-17 FRANCS, ISBN 978-2-707-19100-7 Willy Gianinazzi, est la première biographie du naisse. Sans doute même le peintre vend ses André Gorz: une vie penseur. Composée en cinq parties, elle met en toiles et l’écrivain ses livres. Mais il ne les crée Le Centre d’études prospectives et Willy GIANINAZZI relief les moments forts dans l’évolution d’une pas pour les vendre. C’est la création qui est sa d’informations internationales (CEPII) pensée éclairante sur nos conditions d’hommes et fin. C’est la vie en tant qu’elle s’y réalise, qui est publie comme chaque année des ÉDITIONS LA DÉCOUVERTE de femmes modernes et post-modernes, de celui la fin pour l’homme.» En cinq parties, Gianinazzi analyses inédites des grandes questions 370 PAGES, 36.70 FRANCS qui choisira finalement pour nom André Gorz, met donc en scène une pensée en mouvement, économiques mondiales. Cette édition ISSN 978-2-707-55000-1 empruntant plusieurs noms de plume durant sa au service de l’autonomie, du temps libéré, de met l’accent sur la montée des tensions et les défauts de coordination au sein carrière d’écrivain. Retenons trois citations pour l’activité créatrice et du bien-vivre. de l’économie mondiale. Un outil pour approcher ses préoccupations. La première partie de la biographie pose un comprendre les enjeux actuels. «Je ne comprends pas la philosophie à la manière cadre en abordant les années 1940-1950, faisant des créateurs de grands systèmes philosophiques, la part belle au passage du penseur en SuisseViolences de guerre, violences de masse mais comme la tentative de où il a noué des liens intel-Une approche archéologique se comprendre, de se décou- Marqué par les lectuels indéfectibles avantJean GUILAINE, Jacques SÉMELIN (Dir.) vrir, de se libérer, de se créer. pensées de K. Marx, d’opter pour la France. La […] De sorte que se pose aus- E. Husserl, J.-P. Sartre deuxième partie, intituléeÉDITIONS LA DÉCOUVERTE, 340 PAGES, 42 FRANCS sitôt la question de l’aliéna- «La libération du travail àISBN 978-2-707-19055-0 tion et de son possible dépas- l’ère de l’automatisation: for- sement.» Ainsi s’exprimait et I. Illich, André Gorz disme et État-providence» L’approche anthropologique de Gorz dans les années 1990 pose la question s’intéresse aux années 1960. l’archéologie permet de renouveler la au cours d’un entretien. Sa C’est une critique du capi- compréhension des conflits. Guerres question centrale est celle de fondamentale du sens talisme à travers la division et combats ne sont ainsi plus relatés l’aliénation qui trouvera une de la vie et du travail. du travail et la parcellisation uniquement par les archives des expression salvatrice tout au des tâches. L’effervescence vainqueurs, mais étudiés en prenant en long de ses travaux à travers des idées de la fin de la dé- compte l’ensemble des documents mis le concept d’autonomie. cennie est reportée à travers, au jour. L’archéologie comme science «(…) je suis un bricoleur, un maverick», disait-il notamment, l’œuvre de Marcuse, ami de Gorz de la mémoire matérielle des hommes. de lui-même au soir de son existence se rabais- et auteur de «L’Homme unidimensionnel». Les sant un tantinet, «bref un type pas vraiment sé- années 1970 sont au cœur de la troisième partieToxic Story: Deux ou trois vérités embarrassantes rieux (…)», ajoutait-il, «une sorte d’être hybride, du livre de Gianinazzi avec, au centre, les thèmessur les adjuvants et les vaccins quelque chose comme un musicien de rue». Il de la croissance zéro et de l’écologie.Romain GHERARDI est vrai que si pour être sérieux, il faut avoir un Elle est intitulée «La libération de la vie en pé- poste en vue ou être en court, cela n’était pas le riode d’allergie au travail». Vient alors la qua-ÉDITIONS ACTES SUD, 252 PAGES, 33 FRANCS style de cet auteur dont la seule occupation était trième partie qui fait écho à l’organisation duISBN 978-2-330-06893-6 de participer à l’interprétation du monde dans travail déjà abordée plusieurs chapitres avant, lequel il vivait pour offrir des pistes de réflexion en traitant non plus du taylorisme mais du La défiance envers les vaccins a gagné et imaginer des voies de métamorphoses pos- toyotisme, cette manière de produire de l’aval la population: effets secondaires, sibles. Il est aussi vrai que si être sérieux consiste vers l’amont plutôt que de l’amont vers l’aval. adjuvants aluminiques toxiques, etc. à emprunter une attitude de professionnel ou Cette partie montrent les travaux de Gorz à une Les rumeurs circulent. Un professeur être un fonctionnaire de la pensée ou être in- époque, celle des années 1980 et 1990, marquée qui a consacré vingt années de sa vie féodé à quelque lobby, mieux vaut sans doute se par un précariat grandissant, l’accentuation des aux vaccins, lève le voile sur ces obscurs poser comme un amateur assidu. Gorz n’a eu de inégalités et finalement une société qui devient adjuvants, présents dans la composition cesse que de comprendre le monde en marche et de plus en plus duale. de nombreux vaccins. Son credo, parler de tracer des pistes de réflexion et d’action. Vé- Gorz est particulièrement marqué par les évo- vrai! ritable intellectuel, il déplace les problèmes, les lutions économiques lourdes du capitalisme: la reformule jusqu’à les «renverser» comme il dit, généralisation de l’automation, l’apparition deArendt et Heidegger: Extermination nazie avec «le besoin de défaire les mailles du discours l’informatique et l’extension de la division du tra-et destruction de la pensée dominant qui condamne le vécu en silence». vail. Le prolétariat se voit remplacer par un autreEmmanuel FAYE Cet étranger, sorte de personnage à la von Cha- sujet, défend Gorz, celui de la non-classe des pro- misso, ce «métis inauthentique» selon ses termes, létaires postindustriels: «Une «non-classe», socio-ÉDITIONS ALBIN MICHEL, 546 PAGES, 48 FRANCS ce traître – c’est le titre de l’un de ses premiers logiquement hétéroclite, mais dont les membresISBN 978-2-226-31513-7 livres, un récit autobiographique – comme il ai- ont en commun des aspirations à une meilleure mait dire pour signifier, en citant le biographe: vie qu’ils savent irréalisables par l’emploi et le Cet ouvrage affronte la contradiction «celui qui persiste à maintenir consciente leur revenu qu’il procure.» Dès lors, Gorz s’emploie à dans l’œuvre d’Hannah Arendt, critique «fêlure définitive» qui rend impossible de se re- saisir les contours de la fin de la société salariale, du totalitarisme national-socialiste et connaître dans l’image de leur situation en socié- avec notamment des propositions en matière de apologue d’Heidegger – philosophe té. La trahison s’incarne alors dans «l’opposition revenu universel inconditionnel dont il a été défenseur de la «vérité interne et gran- et la contestation», à travers lesquelles l’individu l’un des principaux promoteurs.  deur» du mouvement nazi. Si H. Arendt ne partage pas son antisémitisme, sa pensée procède de celle du philosophe, montre E. Faye.Où va l’homo detritus?REVUE MOUVEMENTSÉDITIONS LA DÉCOUVERTE, REVUE MOUVEMENTS, N°87220 PAGES, 24 FRANCS, ISBN 978-2-707-19112-0 Ce volume creuse trois pistes de réflexion: les transformations actuelles dans l’organisation des «marchés» des déchets; les déchets comme marqueurs spécifiques du travail humain sur les équilibres de la planète; et enfin, les déchets dans leur dimension symbo- lique. Il soulève de fait des questions (géo)politiques.

PAGE 27. Indices | | Novembre 2016 | Les livres par HEG Arc Philippe Zawieja Les grands auteurs en Logistique et Supply Chain Management Chercheur associé, CRC MINES ParisTech PSL Research University, coordonnateur du Conseil scientifique Olivier LAVASTRE, Valentina CARBONE et éthique international du groupe ORPEA. Blandine AGERON© Nathanaël-Mergui 1970. Naissance à Draveil, dans la banlieue de Paris. ÉDITIONS MANAGEMENT & SOCIÉTÉ (EMS) 1991. Diplôme de l’École supérieure de commerce de Dijon. Débute une carrière dans l’édition COLL. GRANDS AUTEURS, 440 PAGES, 51 FRANCS ISBN 978-2-847-69877-0 scientifique et médicale. 2010. Intègre le groupe de santé privé international ORPEA à la faveur d’un mastère en analyse Cet ouvrage présente les auteurs qui ont marqué la logistique et le Supply Chain et management des établissements de santé. Management, soit la gestion des flux 2013. Parution de son premier ouvrage: «Épuisement professionnel. Approches innovantes et des relations. Construit autour de 26 chapitres, il accompagne le lecteur dans et pluridisciplinaires», (éditions Armand Colin). sa soif de comprendre les éléments au 2014. Doctorat en sciences et génie des activités à risque à Mines ParisTech. cœur des théories et des travaux empi- riques de ce champ.Le phénomène de la fatiguePhilippe Zawieja s’est inscrit dans le champ de la Construire une agglomération transfrontalière santé dans le monde du travail en codirigeant en simultanément, être l’enjeu de certains jeux de pouvoir ou de Méthode pour surmonter les contradictions normatives 2014 aux éditions du Seuil un imposant diction- compétitions entre la médecine et la psychologie, par exemple, Vincent MOTTET naire encyclopédique des «risques psychosociaux». qui cherchent à imposer leur explication et leur vision d’un phé- Dans la foulée, il a publié un ouvrage sur le «burn nomène qu’on ne sait pas encore décrire intégralement. En ce ÉDITIONS MANAGEMENT & SOCIÉTÉS, 142 PAGES, 29 FRANCS out» aux PUF et un autre sur la «psychotrauma- sens, vous avez raison: la fatigue relèverait du fait social total… ISBN 978-2-847-69928-9tologie du travail» chez Armand Colin. Et il renoue avec l’exer-cice du dictionnaire encyclopédique en dirigeant un imposant Comment avez-vous structuré ce «dictionnaire»? Les décideurs des agglomérations trans-ouvrage qui vient de paraître aux éditions de la Librairie Droz frontalières se trouvent confrontés de ma-sur la «fatigue», ce dont il est rendu compte ci-après. La structuration simple, puisque respectant l’ordre alphabétique nière croissante au problème d’accumula- d’un dictionnaire encyclopédique, dissimule un important tra- tion de normes. L’intégration de celles-ciPouvez-vous éclairer votre parcours? vail d’inventaire des usages du mot «fatigue», puis des connais- dans le management et la gouvernance sances et des sources, enfin des auteurs susceptibles d’apporter génère des dysfonctionnements qui seJ’ai probablement un parcours et un profil atypiques, puisque la le meilleur éclairage. Le choix des entrées retenues procède tou- traduisent par des coûts. Une approcherecherche est la seconde partie de ma carrière professionnelle. jours de contraintes multiples – parfois aussi triviales que l’in- pour les surmonter.Diplômé d’une école de commerce, j’ai durant presque vingt disponibilité d’un auteur pressenti! –, qui viennent contrarierans gravi les échelons de l’édition scientifique, commençant l’ambition de parvenir à un ouvrage parfait, c’est-à-dire exhaus- Le coup d’État citoyenpar des stages ouvriers de mise sous enveloppes pour finir di- tif. Dans le cas du Dictionnaire de la fatigue de surcroît, s’ajou- Ces initiatives qui réinventent la démocratierecteur éditorial d’un important éditeur francophone. Ce n’est tait la volonté délibérée de ne pas redire ce que des ouvrages Elisa LEWIS, Romain SLITINEqu’en 2011 que j’ai amorcé mon parcours de chercheur, avec le antérieurs, comme ceux d’Anson Rabinbach, de Jean-Louisprécieux soutien du directeur du Centre de recherche sur les Chrétien ou d’Alain Ehrenberg, avaient déjà parfaitement dé- ÉDITIONS LA DÉCOUVERTE, 168 PAGES, 24 FRANCSrisques et les crises de Mines ParisTech, Franck Guarnieri. Je crit ou analysé. ISBN 978-2-707-18845-8reste fondamentalement un homme d’entreprise, puisqu’à côtéde mes activités aux Mines, j’appartiens depuis 2010 à un très En quoi votre ouvrage dit quelque chose sur notre rapport contem- Les auteurs ont sillonné la planèteimportant groupe de santé européen, qui a financé mon travail porain à la fatigue? pendant près de deux ans pour allerdoctoral et lui a fourni un riche terrain de recherche en me à la rencontre de 80 défricheurs quidemandant d’explorer le burn out des professionnels de santé Je retiendrai deux dimensions. L’une est désormais banale, et expérimentent de nouveaux remèdestravaillant auprès des malades d’Alzheimer. rappelle combien chaque société, chaque époque privilégie une pour faire face aux symptômes de notreJe cultive la même originalité en termes d’appartenance disci- ou plusieurs entités de fatigue qui décrivent, dans un syncré- démocratie malade. En Islande, enplinaire, en me définissant au moins autant comme psycho-so- tisme à la fois critique et glorificateur, son rapport au monde: Espagne, en Argentine ou en France,ciologue que comme socio-anthropologue, dans la mesure où notre burn out, la neurasthénie de la fin du XIXe siècle, etc. des élus inventent de nouvellesmon sujet d’étude s’est rapidement élargi du burn out et à la m’apparaissent comme autant de variations autour d’un même manières de gouverner.santé psychologique au travail, à une réflexion plus vaste sur thème, joué depuis l’Antiquité: celui de la mélancolie. Mais nosla fatigue au travers des peuples et des époques, mais aussi aux fatigues occidentales contemporaines me frappent par leur in- Boulots de merde! Du cireur au trader,situations extrêmes. capacité à se détacher du modèle du corps-machine, hérité des enquête sur l’utilité et la nuisance des métiers Lumières, dont la seule finalité serait le Travail et dont toute Julien BRYGO, Olivier CYRANLa fatigue vous paraît-elle être un fait social total? «baisse de régime» est perçu comme un dysfonctionnement et une perte de performance. Cette conception n’épargne pas le ÉDITIONS LA DÉCOUVERTE, 274 PAGES, 30 FRANCSN’importe quel sociologue ou anthropologue tend à considé- cerveau et le psychisme, désormais enjoints à soutenir la com- ISBN 978-2-707-18545-7rer que son sujet d’étude en est un – mais en toute honnêteté, paraison, perdue d’avance, avec une machine d’un genre parti-je ne m’étais encore jamais posé la question… Il est vrai que culier: l’ordinateur…  Reprenant le terme de «bullshit jobs»la fatigue concerne tous les membres d’une société donnée, et d’un professeur de la London School ofqu’elle dit quelque chose sur chacun d’eux. C’est la caractéris- Propos recueillis par Alain Max Guénette, Economics, deux journalistes sont partistique fondamentale du fait social total. Au-delà de sa compo- IMSI, HEG Arc. à la recherche d’emplois abrutissantssante somatique, la fatigue mobilise des phénomènes ou pro- ou dépourvus de sens qui se propagentcessus d’ordre social, religieux, économique, technologique, etc. Dictionnaire de la fatigue dans le monde du travail: du cireur deEn réalité, il n’est pas un angle d’étude des sociétés humaines Philippe ZAWIEJA (Dir.) chaussures au gestionnaire de patri-qui ne puisse venir éclairer la fatigue en tant qu’objet scienti- moine, du distributeur de prospectus aufique, que cet angle soit biologique ou culturel. Enfin, la fatigue ÉDITIONS DE LA LIBRAIRIE DROZ «personal shopper», etc.me semble occuper un espace interstitiel relativement ignoré, 864 PAGES, 63.40 FRANCSou négligé, aux confins des grandes disciplines scientifiques, et ISBN 978-2-600-04713-5 Sauver le progrès Comment rendre l’avenir à nouveau désirableLes compétences des cadres intermédiaires Peter WAGNER L’auteur de ce livre est directeur des res- plutôt que sur le groupe ou l’organisation. aux demandes de l’environnement, de ÉDITIONS LA DÉCOUVERTE, 186 PAGES, 24 FRANCS sources humaines et membre du comité L’ouvrage est divisé en six chapitres. la situation ou d’une situation nouvelle». ISBN 978-2-707-18366-8 de direction d’une grande entreprise de L’auteur aborde d’abord les variables de L’ultime chapitre s’emploie à tracer les distribution alimentaire en Valais. Après contexte dans lesquelles évoluent les or- contours de dispositifs de formation pour L’idée de progrès a guidé l’action sociale l’obtention d’un Master obtenu à la HEG ganisations – financiarisation, mondiali- acquérir les susdites compétences. et politique moderne depuis les Lumières, Arc – Management des Organisations et sation, informatisation – (chap. 1), ainsi L’auteur, gestionnaire à part entière, mais elle est aujourd’hui affaiblie. Le Développement du Capital Humain – et que les mutations du travail (chap. 2). En- mérite d’être qualifié de «praticien-cher- progrès est possible, et doit être réactivé à du Diplôme fédéral en RH – il a été le suite il prend en compte l’accélération en cheur» en ce qu’il n’oppose pas théorie et partir de deux matrices que sont la critique premier romand à l’obtenir –, il a décidé matière de changement organisationnel pratique mais s’attache plutôt à les articu- et l’imagination, en se défaisant des de poursuivre ses études et a décroché un (chap. 3) de sorte à fixer les contraintes ler, à les féconder.  conceptions eurocentrées. DBA (Doctorat en Business Administra- des cadres intermédiaires d’aujourd’hui tion). L’opus dont il est ici question est et les compétences qui leur sont deman- Le manager et sa Le 9-3, un territoire de la Nation précisément la synthèse de son travail de dées (chap. 4). L’auteur affirme que les performance adaptative Béatrice GIBLIN thèse doctorale. Pour circonscrire le cadre cadres intermédiaires, pivots de la per- Frédéric FAVRE de son étude, avançons que F. Favre met formance des organisations, doivent faire ÉDITIONS LA DÉCOUVERTE, REVUE HÉRODOTE, N°162 l’accent sur le rôle des cadres intermé- preuve d’une «performance adaptative» ÉDITIONS MANAGEMENT & 220 PAGES, 35 FRANCS, ISBN 978-2-707-19111-3 diaires, à travers une étude basée sur une (chap. 5). Celle-ci est définie comme étant SOCIÉTÉ (EMS), COLL. BSI épistémologie de type comportemental, «la compétence d’une personne à modi- 112 PAGES, 29 FRANCS Caractérisée par l’histoire de la ban- et qu’il centre son propos sur l’individu fier ses comportements pour satisfaire ISBN 978-2-847-69950-0 lieue rouge, la Seine-Saint-Denis, soit le département 93, est un territoire où les problèmes économiques et sociaux sont en France les plus graves: chômage, logement indigne, échec scolaire, délin- quance. Il est sans doute le test décisif de la capacité française à faire nation. Libraire conseil: Payot Neuchâtel

La vie est trop courtepour ne pas penserà long terme. Une bonne gestion de fonds possède les qualités d’un éléphant. Notre action se fonde ainsi sur trois piliers: pondération, expérience et intuition. Voyez par vous-même: les fonds mixtes de gestion d’actifs d’ETHENEA. ethenea.comPour obtenir des informations détaillées sur les opportunités et les risques, veuillez consulter le dernier prospectus en vigueur. Les informations contenues dans le prospectus, ainsi que dans lesrapports semestriels et annuels actuels font foi. Les Informations Essentielles pour les Investisseurs, le prospectus et les rapports sont disponibles sans frais auprès de la société de gestionETHENEA Independent Investors S.A., 16, rue Gabriel Lippmann, 5365 Munsbach, Luxembourg et auprès du représentant en Suisse IPConcept (Schweiz) AG, In Gassen 6, Postfach,CH-8022 Zürich. L’agent payeur situé en Suisse est DZ PRIVATBANK (Schweiz) AG, Münsterhof 12, Postfach, CH-8022 Zürich.